HKEJ - Ivan Ho 2025-06-27 [港交所獲取虛產牌會否倍升?]

本星期北水搶攻多隻穩定幣概念股，最誇張可謂國泰君安國際（01788），股價由周二收市1.24元，至昨天一度觸及7.02元，炒高4.6倍，背後原因是該券商取得虛擬貨幣交易資格，是首間有中資背景的香港券商取得牌照。我到內地的論壇一看，不少人以為等同國泰君安已獲得發行穩定幣的資格，稱之為內地第一間可發穩定幣的券商，實在令人哭笑不得，也許內地投資者混淆了香港的法例。

 

銷售牌照不等於可發穩定幣

 

相信不止內地投資者，本地投資者也許分不清可以銷售虛擬貨幣資產，與可發行穩定幣，涉及兩個不同的牌照。當然，你可以解釋為要發穩定幣，也許要先取一個可銷售虛擬資產的牌照，不然客戶如何入金買幣呢？但無論如何，可銷售虛擬資產所能獲得的收益，不會是現在市場憧憬穩定幣發行者可獲的利潤。

 

大家可能不知道，不少已取得銷售牌照的虛幣交易所，其實現時生意也不是太好。而且，你可以預期日後會有大量的金融機構也可獲得這個銷售牌照，相對於穩定幣發行人需提供金融科技的技術能力，以及經過金管局的技術測試，完全是兩回事。

 

不過，最近北水游資可能不會、也不想弄清楚當中的分別，兩天便把其股價炒高。明顯地，北水游資已愈來愈懂得掌握炒作這些故事，投資者要跟車，也要懂下車，不然如果昨天早上高追了，恐怕不知何年何日才回「家鄉」。

 

美國的穩定幣熱潮，令不少內地資金對涉及香港穩定幣業務的股份，未有業務已暴升。然而，香港為穩定幣發牌，是否代表香港的穩定幣（日後如有）會大行其道呢？

 

穩定幣之源起，乃是虛擬貨幣幣價波動，有人便想出建立一種幣，讓炒幣者可把它套現成法定貨幣，但同時不用來回過戶，於是穩定幣背後便以買入美債支撐幣值，市場便把它等同美元，與美元兌換值接近1，概念與金本位制相近，每發行一個穩定幣，便有對應之美元資產支撐。

 

現時香港的《穩定幣條例》，沒有明文指穩定幣發行人必須以哪種貨幣或資產為支持資產，即理論上發行人以美元、美債、人民幣、人債，甚至是阿根廷披索也可以，而有沒有人買是後話。除此之外，在全球發行以港元為支持資產的穩定幣，需向金管局申請牌照。

 

香港發穩定幣恐難風行全球

 

看完條文後，我有兩個疑問，首先是如果我想發行以美元或美債為支持資產的穩定幣，我為什麼要選擇在香港發行？相對於全球的熱門穩定幣，它有什麼競爭優勢？如果我在香港的持牌虛幣交易身所已買賣到熱門的穩定幣，為什麼人家要買你發的？又如果我發行以港元或人民幣為支持資產的穩定幣，港元本身就與美元透過聯滙掛鈎，而人民幣則未可完全自由兌換，那在什麼場景下會有人有此穩定幣的需求呢？就算有，需求又是否如市場所想？

 

就當香港市場的穩定幣在國際幣市中也有競爭力，現時市場炒作穩定幣概念，是憧憬它未來可成主要交易媒體，不用再經銀行或信用卡的冗長結算過程。

 

可是，這種方式涉及改變大部分人的交易行為，而且穩定幣並沒有如信用卡一樣的信貸功能，也有資金被盜而難以追查的風險，能否成大氣候，言之尚早，但是金融市場內的游資已經不斷製造泡沫。

 

我忽發奇想，如果港交所日後申請並也獲得虛擬貨幣交易牌照，以港交所的獨市地位，反正資金也不去理解，在熱潮下，會否成倍升股呢？

HKEJ - 金人點睛 2025-06-26 [誰在定性中國消費新勢力]

小金人昨天到深圳參加券商組織的先進工業/機械人調研團，調研了好幾家優秀的行業龍頭，但今天想分享的是中國的新消費勢力，而不是這些先進工業公司。事緣調研完畢，小金人和朋友順便去調研一家快來港上市的公司，叫巴奴火鍋，以毛肚著名。巴奴巴奴，巴，本來我以為是重慶公司，巴奴，重慶的鄉井之徒也，事實上根本不是，人家是一家地道的河南企業，2001年，28歲的杜中兵在河南安陽開了第一家火鍋店，取名「巴奴毛肚火鍋」。20多年時間裏，巴奴走出河南，一路擴張火鍋帝國版圖，如今，50多歲的杜中兵帶着公司走到了IPO的大門前。巴奴火鍋的菜式也不是巴蜀火鍋，是混合型，有巴蜀風味、貴州雲南口味、湖南味。

 

河南產生三大頂流

 

小金人吃過巴奴兩次，感覺不錯，服務沒海底撈（06862）好，可是菜品出眾，也很乾淨。這不是重點，重點是又是一家河南公司，又是河南老闆，曾幾何時，河南人在中國還挺不受重視，河南也沒啥出名企業和企業家，今天還是那句，又是一家河南企業，頂流中國消費行業龍頭。

 

為啥說「又是」，因為今年我已經被河南人震撼了好幾次，有不上市的超市頂流「胖東來」，還有港股新消費兩大王者：泡泡瑪特（09992）及蜜雪集團（02097）。說他們倆是新消費王者，應該沒人反對吧？尤其是泡泡瑪特，其新一代IP「Labubu」全球走紅，在消費行業最炙手可熱。胖東來被譽為「零售行業烏托邦」，也頻頻霸榜社交媒體的熱搜位置。蜜雪的創始人張紅超與張紅甫兄弟，泡泡瑪特的創始人王寧，胖東來創始人于東來，都是河南人。隨着王寧登頂河南首富，「河南新消費三傑」正式浮出水面。

 

在中國，同一品類的消費型公司總是具有很強的地域性。兩大乳業巨頭都誕生在內蒙古；四川規模型酒企數量穩居全國第一；浙江則紮堆着最多的先進工業類上市公司，福建紮堆服裝品牌……河南的與眾不同在於，三個年代的企業家（于東來六十後、張氏兄弟七十後、王寧八十後）創辦了3家主營業務幾乎毫不相干的企業，但幾乎同一時候被時代的情緒選中，成為新消費細分賽道的執牛耳者。

 

隨着這3家企業的走紅，也帶火了河南這個中部大省。背後，到底是偶然，還是必然？

 

「在當今中國消費市場，蜜雪、泡泡瑪特、胖東來已成為現象級的存在。」這3家看似毫無關聯的企業，卻有着驚人的共同點──它們都由河南籍企業家創立，從低門檻的傳統行業起步，卻成功撬動了全球中產階級的消費熱情。蜜雪冰城用4元（人民幣．下同）檸檬水擊穿茶飲底價，泡泡瑪特以59元盲盒創造千億市值，胖東來則憑藉「超市烏托邦」模式成為零售業的精神圖騰。3家河南企業引領現今中國時尚潮流。

 

傳統行業玩出新高度

 

蜜雪、泡泡瑪特、胖東來選擇的賽道，表面上都平淡無奇──賣奶茶、賣玩具、開超市，這些生意既不需要高科技加持，也談不上商業模式的開創性突破。然而，正是「有些土」的傳統行業，被河南企業家們玩出了新高度，構建起令競爭對手難以逾越的護城河。

 

蜜雪的商業邏輯清晰得近乎透明，「極致性價比+加盟擴張+高效供應鏈」三者形成一個不斷自我強化的正向迴圈。當一線城市奶茶品牌沉迷於「鮮果現萃」、「芝士奶蓋」等高端概念時，蜜雪冰城用工業化思維重構了茶飲行業。4元檸檬水、3元甜筒霜淇淋，這些看似無利可圖的產品，卻成為攻城掠地的利器，其秘訣在於供應鏈的極致壓縮：自建檸檬種植基地，採購成本僅為行業平均的80%；與君樂寶合資建立雪王牧場，自主生產鮮牛奶；甚至連吸管、杯蓋等包材都自建工廠生產。這種全產業鏈布局讓蜜雪在2024年實現了31.6%的毛利率，遠高於行業平均水平。更驚人的是其擴張速度，截至2024年底，蜜雪集團全球門店總數達到4.6萬家，成為全球門店最多的現製飲品品牌。這種「農村包圍城市」的路徑，讓蜜雪冰城在下沉市場建立了近乎壟斷的地位，再反向滲透一線城市，完成了對茶飲市場的「降維」打擊。

 

泡泡瑪特的崛起則是一部從雜貨舖到潮玩帝國的逆襲史。王寧從北京中關村一家日銷不足千元的玩具店起步，經歷7年虧損，最終憑藉盲盒模式一飛沖天。與蜜雪的「薄利多銷」不同，泡泡瑪特走的是高溢價情感消費路線。其商業模式的精妙之處在於把傳統的玩具銷售升級為「IP營運+情感投射+社交貨幣」三位一體的生態系統。以爆款Labubu為例，泡泡瑪特不僅售賣實體玩偶，讓盲盒超越了玩具本身，成為年輕人身份認同和社交表達的載體。

 

升級降級並存

 

2024年，Labubu系列全球熱銷，按年增長725%，推動泡泡瑪特市值突破3500億港元。更值得關注的是其全球化步伐，Labubu在歐美市場的火爆，讓泡泡瑪特成為中國少數能向海外輸出流行文化的消費品牌之一。

 

在消費升級與降級並存的複雜市場中，蜜雪、泡泡瑪特、胖東來不約而同地抓住了當代中產的核心痛點──對「情緒價值」的渴求，售賣的不只是產品，更是一種情感體驗，一種能讓消費者在高壓生活中獲得短暫喘息的精神慰藉。

 

河南企業異軍突起某種程度上也是中國在世界的縮影。河南身為中國第一大人口省份，但資源匱乏，先進產業缺乏競爭力，雖有古老文化的加持，卻連旅遊都乏善可陳。河南人在中國也無奈的有了不算好的名聲。就在全國人民不太待見河南和河南人之時，河南人卻異軍突起，發展出這麼多中國頂流，甚至世界頂流的企業出來。而且是代表全球先進的經營理念，不只是便宜的內捲故事。是不是很有代表性？如果有一天河南誕生出新一代的科技頂流，我估計大家跌的就不只是眼鏡了。

 

朋友們可能會說：怎麼有可能？可是10年前，你會相信河南人未來將定性中國的新消費嗎？相信就是力量！

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-23 [以伊之戰或在恐慌中落幕]

開這條題得有點勇氣，很容易變「燈神」。我想強調我的分析可能較理性，而戰爭不一定理性。決定開這條題，是因為估中了美國的參戰方式及事後的態度，無妨再推論多一步。

 

轟炸預期之中 突襲始料未及

 

回說周中以伊戰爭情況出現變化，以色列官員放風指如要完全移除伊朗核威脅，需要美國協助，因美國才擁有可炸毀地堡核設施的炸彈。隨後，美國軍事調動頻密，我當時便估計由於總統特朗普多次強調如美國介入是要確保伊朗不可擁有核武，但同時他上任前極力強調不想美國返回中東戰場。因此，我預期特朗普將轟炸伊朗的地下核設施，然後擺出軍事行動完成，不傷一名平民，且目標已達，如您報復，我才再攻擊，否則您與以色列對打，由於已不涉核威脅，我也不再理會，反正您也打不贏的姿態。

 

後來，他突然指美國給予兩星期空間予外交方式解決問題，而歐洲多國與伊朗外長於上周六會面。會面完結後，特朗普即時發動突擊，既有可能是早前特意誤導伊朗，亦有可能是歐洲與伊朗的談判中，伊朗不肯在核問題上退讓，美國既然在兩星期後談判無果也要出手下，倒不如乘伊朗不備，突襲結束事情。可以說，突擊是始料未及，炸伊朗核設施，卻是意料之內。

 

現時美國已出手，後續是看伊朗如何回應，如果決定向美國報復，在軍事實力沒有優勢下，伊朗現領導層可能被團滅。姑勿論要團滅，美國也可能要付出代價，但美國擺出您不報復我，我便不會支持以色列要伊朗改朝換代的想法。究竟伊朗現政權會寧願冒團滅之險將戰事升級，還是作一些零星報復，再積極內宣以在國內保住面子呢？理性上後者機會較高。

 

無論是前者或後者，對金融市場中期之影響已大為降低。為什麼呢？如伊朗決定攻擊美軍在中東地區的基地或盟國報復，可能換來更快被撤換政權，油價定價大權日後只會掌握在美國手上。觀乎開戰以來伊朗沒有制空優勢，而且經常被以色列滲透在伊朗國內突襲。倘伊朗作出大規模攻擊，或只會更快覆滅。對美國而言，目標已達，沒有核力量的伊朗已不可怕，留下伊朗現政權僅是避免中東及不同武裝力量的局勢混亂。而一旦伊朗只是紙老虎式回應，則市場更會認為最壞也不過如此而已。

 

短期令金融市場尚有波動的因素，是伊朗會否封鎖霍爾木茲海峽挾高油價，但直至現在為止，也未見伊朗有動作，或許它們明白這樣做，會給予美國藉口擴大攻擊，引來團滅可能。

 

運費上升 油價可控

 

就算伊朗不封，據報道由於戰爭發出大量干擾訊號，很多船隻在此區域航行時面對定位失敗或出現奇怪定位的情況，加上保費大升，油價亦因貨運成本及風險增加而上漲。另外，胡塞武裝揚言將在紅海地區恢復攻擊美國，令紅海地區海運也受影響。因此，我認為對金融市場的最佳情況是伊朗只打嘴炮，在一輪對以色列的導彈報復後逐步落幕。

 

一場為核設施而開打之戰，現在核設施、科學家也沒了，除面子外也沒有什麼強打之因；最壞情況是以伊繼續互相作導彈攻擊，而油價與運費因市場擔憂而維持在高位一至兩星期，至確認衝突規模降低後才突然回落。雖然油價在憂慮下或上升，但美國大可要求盟國增產以在期內壓低油價，影響可控，反而航運運費短期內未必能迅速回落。

 

總括而言，如情況是前者，則股市在周一或先跌後迅速回升；如是後者，股市或緩緩而下，但幅度未必太大，僅是投資者有否信心分段入場待局勢緩和。

HKEJ - 李聲揚 Ivan Li 2025-06-20 [美股回調後多久再破頂?]

常說第三次世界大戰隨時爆發，但美股標普指數星期一收在6000點之上，離歷史高位不到2%，說不定很快又破頂。

 

美股醞釀破頂之時，筆者想起同文畢老林兄一篇絕世好文，題為〈大行鬥悲情 股市反近底〉，刊登日為2020年3月25日。心水清的讀者會記得世紀疫情下，美股1個月跌了33%（請記下此數字），結果在3月下旬見底。

 

所以，筆者是佩服畢兄料事如神，捉正市底？非也。畢兄肯定同意，無人可以準確捉到市底，大家都是估估吓。

 

到底文章好在哪裏？皆因筆者學到新東西。文章提到，美國投資博客Nick Maggiulli做問卷調查，「發現三分二作答者認為標指將於3年內重見歷史高位，餘下三分一相信需時超過3年。」

 

看引伸回報 判斷入市否

 

又如何？畢兄指出，當時美股高位跌了33%，若一年重上高位，年回報要達50%。若網友集體智慧正確，3年重上高位，代表年回報22%（複息計算）。若再保守一點，5年才重上高位，年回報是8%。畢兄認為，這個回報已經收貨，於是說服到自己入市。

 

文中有條方程式，筆者整理為【表1】（像極了跑馬賠率，向畢兄致敬）。在不同情況下，美股由高位回落不同幅度，閣下可以假設美股何時再破頂。有齊兩樣數據，查表即找到「引伸回報」。舉例說，若美股高位跌50%，閣下認為5年可以重回高位，則「引伸回報」是每年15%。皆因股市蒸發一半，想反彈回原位，要升100%。每年15%的回報，就剛好夠一個開。

 

 

 

有了此表，以後股災時，大家可以主觀判斷美股要多久才重回高位，然後看看引伸回報率是否滿意，值不值博。滿意的入市，不滿意的再等一會（但可能錯失機會）。

 

筆者學到新知識新角度，十分高興。不過，聰明的讀者會直擊問題核心：網友假設3年再破頂，可能只是主觀願望，信直覺隨口講，但假設是否合理？畢兄認為「5年回家」保守，又是否真的夠保守？若美股迷失十年，甚至學日本股迷失幾十年，條數點計？假設多少年可以再破頂，才算合理？

 

這是筆者一直思考的問題，近期整合了數據。過去未必代表將來，但解答此問題，數據仍有一定參考價值。所以，美股史上由高位回落，平均要多少年才見底，又要等多久再破頂？

 

【表2】乃美股戰後9次最大調整，以調整幅度排名。榜首正是金融海嘯前，美股2007年11月見頂，2009年3月見底，跌幅近一半，歷時17個月。然後到2013年3月，美股再破頂，是見底後48個月。整個「來回地獄又折返人間」的過程，為時65個月，5年半。

 

「3年反彈」經得起驗證

 

整理之下，美股戰後9次最深跌幅，平均挫30%，平均14個月就見底，不算漫長。回家的道路較長，但平均也只是28個月，兩年多點。整個「重生」的過程，平均42個月──就是3年半！網友「3年反彈」的意見或是無心快語，不過卻經得起驗證！

 

當然，凡事不能只看平均，筆者也附上了中位數。若想看「最壞情況」，就是第三行，1973年股災（正是以色列戰爭！），高位到低位用了兩年，然後再等5年半才破頂，總共7年半。

 

最後，表中只列出了戰後的大調整。戰前美股的調整普遍更深，回家之路也更遠。若由1871年計起，則是平均3年見底，再捱4年回家，總共7年。

 

不過，若計中位數，則上一句的數字全部縮半，皆因1929年的大蕭條拉高了平均。當時美股迷失廿幾年，但現在的美股和美國是否和當年可比，數據是否仍適用，就見仁見智了。

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-20 [京東燒錢內捲電商同業閉翳]

京東（09618）於2月份宣布加入外賣市場，巨額補貼令市場擔心美團（03690）會受影響，同時，餓了麼為了不讓市佔率進一步下降甚至被邊緣化，無奈也得迎戰，成為內捲第一波。可是，一波未平，一波又起。京東主席劉強東預告京東將進軍酒旅業務，即是訂酒店及旅行的平台業務，商家3年免佣。美團其中一個業務是旅遊到店，難怪劉強東指美團主席王興最近對他有些意見。

 

企業開拓新業務其實不是大問題，市場關注京東不斷以免佣及補貼方式搶市場份額，對競爭對手的影響，以及最終京東燒錢後是否能成功打入市場。如否，對京東、競爭對手及投資者而言是三輸之局。是次京東預告加入酒旅業務，對美團及同程（00780）的影響或較大，攜程（09961）的海外市場業務做得較好，京東非一日可以達到那個高度。

 

京東現在大概認為手裏有流量，就可以擴展到不同的業務中介類別，哪個中介業務有錢賺便做那個，一站式提供用戶所需，問題是真的那麼容易嗎？20年前一站式服務的想法，現在是否真的可行呢？

 

恃丁財優勢 不熟酒旅照搞

 

我大學時曾創業，也是做網上中介業務，其實本質上與電商接近。公司累積了一定數量的客戶後，有些熟客會問你有沒有其他非你本業以外的東西介紹，這是很自然的發展。由於查詢多了，慢慢地便會考慮是否可以多「賣」一些東西，反正固定成本不增太多，所需時間也差不多。

 

後來，我的確也增加了提供其他的商品，但管理起來卻發覺問題漸多。因為那本來不是你的範疇，為要提供更多選擇，以及質素佳的產品給用戶，需要額外的時間及資源，而且每一類別的產品供應商，要求及規格也不同。最終，考慮到收益優先次序，本業以外的商品，當時有客戶問便介紹一下，不刻意為之。

 

自身經驗令我認為京東也會面對類似問題，京東是電商，做外賣，也有自己的物流隊伍，還不算太離譜。然而，酒旅業務幾近不是她的專業，進入市場與開一家業內全新公司分別不大，僅僅是它有一個大的客戶資料庫及可作交叉銷售而已。當然，它的撒手鐧是補貼及免佣，但又是靠燒錢搶市佔率，日後又怎樣賺錢？

 

作風如細價股 穩定幣也沾手

 

除了進入酒旅市場，京東也說要全球申請發行穩定幣。其實現時除了美國市場的穩定幣發展較好外，還沒有一個國家的穩定幣是迅速發展的，而公司要進入美國的幣圈兼要搶得一定生意，難度也非常高。不做美國市場的話，其他地方的穩定幣是否成功，我甚有保留。

 

現在的京東突然變成一些細價股，不斷因應市場主題而增加新業務。該公司較細價股更令人憂慮的是，它真金白銀燒錢開新業務，比細價股說了算的影響更大。最近美國的穩定幣主題炒作非常厲害，惟香港市場很難容納多隻美元作支持資產的穩定幣，要買的早已往美國市場買了。另外，究竟用港元作支持的穩定幣，其需求是否大呢？又或是以人民幣債作支持的穩定幣是否可行呢？這些事情的變數很大，但公司全部穩定幣都想做的話，我也懷疑投資是否可以回本。

 

正因如此，當穩定幣概念大炒特炒時，京東股價自3月以後反覆走低，資金從來也沒有進場炒它。而因其以補貼搶市場而被它影響的公司，股價亦大幅受壓，正好印證了當下錢太多的企業，發起內捲時的威力。

 

事實上，近十年不少大型內地企業來港開業或收購後，也是習慣以低價搶市場，不為盈利，在招聘時卻只願付較低薪金，結果是低價搶了市場，但員工能力有限，最終卻把整個行業的利潤及待遇也壓了下去。那麼消費者是否得益呢？價格上可能是，但要看消費者只關注價格，還是服務的整體質素了。

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-16 [以伊之戰可大可小慎防美股急插]

以色列突然對伊朗作出軍事行動，環球股市隨即受壓。美國在此事上的定位是既不主動也不被動，聲稱以色列主動提出軍事行動，而他們只是事前被通知；伊朗欲談判，大門仍是開着的。這裏先撇開討論戰事誰是誰非，反而是想討論一下戰事對股市以至全球金融市場的影響。

 

石油供應有否受影響最關鍵

 

以伊之戰令市場最擔心的，莫過於對油價的影響。翻查近年中東的戰事，股市反應較大之時，往往是由於軍事行動禍及石油設施，令國際油價急升。歷史上較大規模的中東戰爭，其實要追溯至九十年代的美國與伊拉克的戰爭，當時兩國對陣了一段長時間才開戰，美股在期內跌了超過16%。而較近期的哈馬斯襲擊以色列，由於對油設施沒有構成影響，對股市影響則非常短暫。因此，中東的地緣政局緊張，對股市影響有多大，與當地的石油出口有否受影響有密切關係。

 

以色列在前期的攻勢中，並未有針對伊朗的石油設施，根據媒體報道，伊朗的原油出口並未受到影響，是故上周五（13日）美股反應亦不算太大，一度先跌後回穩。不過，在周末期間以色列的攻擊擴大，消息指部分攻擊涉及伊朗的石油供應設施。雖然伊朗表示情況受控，但也顯示了以色列似乎不單單是對核設施展開攻擊，更加是直接攻擊伊朗。現時伊朗每日產油約300萬桶，倘純粹是伊朗產油受影響，美國尚可要求沙特等盟國增產應對。惟鑑於伊朗曾威脅若該國遭到攻擊，就會攻擊美國盟國或封鎖海峽影響全球石油供應，這也是現時市場最擔心的地方。

 

宜分注入市 避炒股減用槓桿

 

幸好最新消息是伊朗希望降溫，不想戰事進一步擴大。但以色列指只要伊朗繼續還擊，就無意停火，美國則指伊朗不承諾放棄核計劃的話，亦難以要求以色列停火。未來一兩天，也許是非常關鍵之時，倘以伊決定擴大戰事規模而把其他中東國家拉入戰圈，對市場的影響會較大。然而，一旦伊朗明白軍事實力與美國及以色列有一定距離，而願意重返談判桌，事情也可以迅速降溫。

 

對投資者而言，在戰火之下應否減倉離場呢？從實際影響來看，其實中港股市所受的影響比較間接，中東局勢對中國大部分公司的盈利也不構成影響，下跌僅因資金從股市撤出避險。從以往大型戰事的歷史數據看，戰事稍為緩和或勝負已分，股市將急速反彈，甚至超過戰事起點。因此，除非本身倉位太重，或是操作涉及槓桿，否則未必需要太悲觀，甚至該考慮一下是否可在市場悲觀時進場。至於美股方面也是同理，而暫時令我對美股看法較保守的原因是在最壞情況下，一旦美國被支持伊朗的團體發動報復襲擊，那在高位的美股會否突然出現一次大裂口下跌？這是我對現階段是否加倉美股較有保留的原因。

 

無論如何，我的看法是在戰時反而是買股時機，只是投資者在注碼及選股上要較謹慎。入市注碼要分注，避開「炒股」，減用槓桿，以免最壞情況出現時「炒股」因市場槓桿高而急跌，如此戰事一降溫就有望很快取得不錯收益。

HKEJ - Byron Tsang 2025-06-13 [今輪HIBOR大跌難刺激港經濟] (HIBOR)

寫稿之際，1個月港元拆息（HIBOR）只有半厘，遠低於4月尾時的4厘。如此誇張的跌幅，並不常見，對上一次已是2008年金融海嘯之時。

 

眾所周知，減息有利消費，其中包括兩個渠道，一為減息令現時消費相對未來便宜，二為減息有利股票等資產價格，財富上升令花錢更疏爽。香港的特別之處，是還有另一個重要渠道：不似美國等地以定息按揭為主，香港絕大部分業主都是以浮息供樓，供款會隨着市場利率上落。

 

關鍵在於供款入息比率

 

現在HIBOR急跌，不少業主每月供少幾千元，這會否刺激看來甚為疲弱的香港經濟？

 

這個問題，金管局的研究團隊在2017年解答過，只是當時背景有點不同，關注的是美國貨幣政策「正常化」對香港消費的負面影響【註】。研究主要論點，是要知道利率對消費的影響，關鍵在於「未償還按揭供款與入息比率」（outstanding mortgage debt service ratio）。

 

看似複雜的概念，計算的是利率變動對業主負擔的影響。影響大小，視乎欠債與收入的比例（若果欠款所餘無幾，利率變化再大也無關緊要），亦取決於按揭的長短（年期愈長、利息愈重要）。同一個利率變化，當按揭市場的情況不同，影響也有分別。

 

研究結論，是比率變化對消費有頗大影響，比率每上升1%消費就會下降接近0.8%，但由於金管局在金融危機推出一系列「辣招」（正式名稱是「宏觀審慎政策」），限制按揭金額，比率對利率的敏感度因而減低，多年來都在10%以上的水平徘徊。香港消費以至整體經濟，受美國利率這個外圍因素影響從此少了一截。

 

若然如此，現在HIBOR大跌，對消費的刺激不會太大。

 

金管局在近年「撤辣」，放寬按揭限制，會否增強HIBOR的影響？近年的按揭，的確會對利率較敏感，但總體消費視乎的是所有未償還按揭，由於近年按揭只佔小部分，撤辣的影響很有限。

 

研究另一結論，比較技術性。之前提到的頗大影響，研究強調是長期的，其中的計量細節不宜在這裏討論，大意是當比率永久地上升的話，消費也會有相應變化。只是比率跟消費不同，不會一直隨經濟增長上升，而是有其「物理上限」，升至某個水平業主就會出現還款困難。研究找出的長期影響，因此有其值得商榷之處。

 

研究有提及比率的短期影響，答案是微乎其微。若果這個短期的研究結果較為可靠，那HIBOR大跌就難以刺激消費了。

 

短暫收入變化未必礙消費

 

這個答案，其實是較符合經濟邏輯的。對正在供樓的業主來說，在漫長的供樓歲月裏，有時利率升，有時利率跌，「外圍因素」下供款的增減，跟「短暫收入」（transitory income）性質相似。

 

根據「恒常收入假說」，業主的消費不會對「短暫收入」有太大反應，只會在減息供款減少時多儲蓄，以備加息供款增加時之用，盡量令每月消費穩定。

 

當然了，有些人餐搵餐食，每月供款減少，定會把全數用來解決燃眉之急。套用中學生都學過的宏觀經濟學術語，這些人的邊際消費傾向（marginal propensity to consume）特別高。不過，由於香港按揭批核過程甚為嚴格，能夠有資格做業主的，都不會是這類型的消費者。

 

今次HIBOR大跌，似乎難對消費有明顯的直接影響。

 

註：Simon Chan, Alex Fu and Michael Cheng,"Measuring The Effect Of Mortgage Debt Service Burden On Private Consumption,"HKMA Research Memorandum 16/2017.