HKEJ - 李聲揚 Ivan Li 2025-06-20 [美股回調後多久再破頂?]

常說第三次世界大戰隨時爆發，但美股標普指數星期一收在6000點之上，離歷史高位不到2%，說不定很快又破頂。

 

美股醞釀破頂之時，筆者想起同文畢老林兄一篇絕世好文，題為〈大行鬥悲情 股市反近底〉，刊登日為2020年3月25日。心水清的讀者會記得世紀疫情下，美股1個月跌了33%（請記下此數字），結果在3月下旬見底。

 

所以，筆者是佩服畢兄料事如神，捉正市底？非也。畢兄肯定同意，無人可以準確捉到市底，大家都是估估吓。

 

到底文章好在哪裏？皆因筆者學到新東西。文章提到，美國投資博客Nick Maggiulli做問卷調查，「發現三分二作答者認為標指將於3年內重見歷史高位，餘下三分一相信需時超過3年。」

 

看引伸回報 判斷入市否

 

又如何？畢兄指出，當時美股高位跌了33%，若一年重上高位，年回報要達50%。若網友集體智慧正確，3年重上高位，代表年回報22%（複息計算）。若再保守一點，5年才重上高位，年回報是8%。畢兄認為，這個回報已經收貨，於是說服到自己入市。

 

文中有條方程式，筆者整理為【表1】（像極了跑馬賠率，向畢兄致敬）。在不同情況下，美股由高位回落不同幅度，閣下可以假設美股何時再破頂。有齊兩樣數據，查表即找到「引伸回報」。舉例說，若美股高位跌50%，閣下認為5年可以重回高位，則「引伸回報」是每年15%。皆因股市蒸發一半，想反彈回原位，要升100%。每年15%的回報，就剛好夠一個開。

 

 

 

有了此表，以後股災時，大家可以主觀判斷美股要多久才重回高位，然後看看引伸回報率是否滿意，值不值博。滿意的入市，不滿意的再等一會（但可能錯失機會）。

 

筆者學到新知識新角度，十分高興。不過，聰明的讀者會直擊問題核心：網友假設3年再破頂，可能只是主觀願望，信直覺隨口講，但假設是否合理？畢兄認為「5年回家」保守，又是否真的夠保守？若美股迷失十年，甚至學日本股迷失幾十年，條數點計？假設多少年可以再破頂，才算合理？

 

這是筆者一直思考的問題，近期整合了數據。過去未必代表將來，但解答此問題，數據仍有一定參考價值。所以，美股史上由高位回落，平均要多少年才見底，又要等多久再破頂？

 

【表2】乃美股戰後9次最大調整，以調整幅度排名。榜首正是金融海嘯前，美股2007年11月見頂，2009年3月見底，跌幅近一半，歷時17個月。然後到2013年3月，美股再破頂，是見底後48個月。整個「來回地獄又折返人間」的過程，為時65個月，5年半。

 

「3年反彈」經得起驗證

 

整理之下，美股戰後9次最深跌幅，平均挫30%，平均14個月就見底，不算漫長。回家的道路較長，但平均也只是28個月，兩年多點。整個「重生」的過程，平均42個月──就是3年半！網友「3年反彈」的意見或是無心快語，不過卻經得起驗證！

 

當然，凡事不能只看平均，筆者也附上了中位數。若想看「最壞情況」，就是第三行，1973年股災（正是以色列戰爭！），高位到低位用了兩年，然後再等5年半才破頂，總共7年半。

 

最後，表中只列出了戰後的大調整。戰前美股的調整普遍更深，回家之路也更遠。若由1871年計起，則是平均3年見底，再捱4年回家，總共7年。

 

不過，若計中位數，則上一句的數字全部縮半，皆因1929年的大蕭條拉高了平均。當時美股迷失廿幾年，但現在的美股和美國是否和當年可比，數據是否仍適用，就見仁見智了。

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-20 [京東燒錢內捲電商同業閉翳]

京東（09618）於2月份宣布加入外賣市場，巨額補貼令市場擔心美團（03690）會受影響，同時，餓了麼為了不讓市佔率進一步下降甚至被邊緣化，無奈也得迎戰，成為內捲第一波。可是，一波未平，一波又起。京東主席劉強東預告京東將進軍酒旅業務，即是訂酒店及旅行的平台業務，商家3年免佣。美團其中一個業務是旅遊到店，難怪劉強東指美團主席王興最近對他有些意見。

 

企業開拓新業務其實不是大問題，市場關注京東不斷以免佣及補貼方式搶市場份額，對競爭對手的影響，以及最終京東燒錢後是否能成功打入市場。如否，對京東、競爭對手及投資者而言是三輸之局。是次京東預告加入酒旅業務，對美團及同程（00780）的影響或較大，攜程（09961）的海外市場業務做得較好，京東非一日可以達到那個高度。

 

京東現在大概認為手裏有流量，就可以擴展到不同的業務中介類別，哪個中介業務有錢賺便做那個，一站式提供用戶所需，問題是真的那麼容易嗎？20年前一站式服務的想法，現在是否真的可行呢？

 

恃丁財優勢 不熟酒旅照搞

 

我大學時曾創業，也是做網上中介業務，其實本質上與電商接近。公司累積了一定數量的客戶後，有些熟客會問你有沒有其他非你本業以外的東西介紹，這是很自然的發展。由於查詢多了，慢慢地便會考慮是否可以多「賣」一些東西，反正固定成本不增太多，所需時間也差不多。

 

後來，我的確也增加了提供其他的商品，但管理起來卻發覺問題漸多。因為那本來不是你的範疇，為要提供更多選擇，以及質素佳的產品給用戶，需要額外的時間及資源，而且每一類別的產品供應商，要求及規格也不同。最終，考慮到收益優先次序，本業以外的商品，當時有客戶問便介紹一下，不刻意為之。

 

自身經驗令我認為京東也會面對類似問題，京東是電商，做外賣，也有自己的物流隊伍，還不算太離譜。然而，酒旅業務幾近不是她的專業，進入市場與開一家業內全新公司分別不大，僅僅是它有一個大的客戶資料庫及可作交叉銷售而已。當然，它的撒手鐧是補貼及免佣，但又是靠燒錢搶市佔率，日後又怎樣賺錢？

 

作風如細價股 穩定幣也沾手

 

除了進入酒旅市場，京東也說要全球申請發行穩定幣。其實現時除了美國市場的穩定幣發展較好外，還沒有一個國家的穩定幣是迅速發展的，而公司要進入美國的幣圈兼要搶得一定生意，難度也非常高。不做美國市場的話，其他地方的穩定幣是否成功，我甚有保留。

 

現在的京東突然變成一些細價股，不斷因應市場主題而增加新業務。該公司較細價股更令人憂慮的是，它真金白銀燒錢開新業務，比細價股說了算的影響更大。最近美國的穩定幣主題炒作非常厲害，惟香港市場很難容納多隻美元作支持資產的穩定幣，要買的早已往美國市場買了。另外，究竟用港元作支持的穩定幣，其需求是否大呢？又或是以人民幣債作支持的穩定幣是否可行呢？這些事情的變數很大，但公司全部穩定幣都想做的話，我也懷疑投資是否可以回本。

 

正因如此，當穩定幣概念大炒特炒時，京東股價自3月以後反覆走低，資金從來也沒有進場炒它。而因其以補貼搶市場而被它影響的公司，股價亦大幅受壓，正好印證了當下錢太多的企業，發起內捲時的威力。

 

事實上，近十年不少大型內地企業來港開業或收購後，也是習慣以低價搶市場，不為盈利，在招聘時卻只願付較低薪金，結果是低價搶了市場，但員工能力有限，最終卻把整個行業的利潤及待遇也壓了下去。那麼消費者是否得益呢？價格上可能是，但要看消費者只關注價格，還是服務的整體質素了。

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-16 [以伊之戰可大可小慎防美股急插]

以色列突然對伊朗作出軍事行動，環球股市隨即受壓。美國在此事上的定位是既不主動也不被動，聲稱以色列主動提出軍事行動，而他們只是事前被通知；伊朗欲談判，大門仍是開着的。這裏先撇開討論戰事誰是誰非，反而是想討論一下戰事對股市以至全球金融市場的影響。

 

石油供應有否受影響最關鍵

 

以伊之戰令市場最擔心的，莫過於對油價的影響。翻查近年中東的戰事，股市反應較大之時，往往是由於軍事行動禍及石油設施，令國際油價急升。歷史上較大規模的中東戰爭，其實要追溯至九十年代的美國與伊拉克的戰爭，當時兩國對陣了一段長時間才開戰，美股在期內跌了超過16%。而較近期的哈馬斯襲擊以色列，由於對油設施沒有構成影響，對股市影響則非常短暫。因此，中東的地緣政局緊張，對股市影響有多大，與當地的石油出口有否受影響有密切關係。

 

以色列在前期的攻勢中，並未有針對伊朗的石油設施，根據媒體報道，伊朗的原油出口並未受到影響，是故上周五（13日）美股反應亦不算太大，一度先跌後回穩。不過，在周末期間以色列的攻擊擴大，消息指部分攻擊涉及伊朗的石油供應設施。雖然伊朗表示情況受控，但也顯示了以色列似乎不單單是對核設施展開攻擊，更加是直接攻擊伊朗。現時伊朗每日產油約300萬桶，倘純粹是伊朗產油受影響，美國尚可要求沙特等盟國增產應對。惟鑑於伊朗曾威脅若該國遭到攻擊，就會攻擊美國盟國或封鎖海峽影響全球石油供應，這也是現時市場最擔心的地方。

 

宜分注入市 避炒股減用槓桿

 

幸好最新消息是伊朗希望降溫，不想戰事進一步擴大。但以色列指只要伊朗繼續還擊，就無意停火，美國則指伊朗不承諾放棄核計劃的話，亦難以要求以色列停火。未來一兩天，也許是非常關鍵之時，倘以伊決定擴大戰事規模而把其他中東國家拉入戰圈，對市場的影響會較大。然而，一旦伊朗明白軍事實力與美國及以色列有一定距離，而願意重返談判桌，事情也可以迅速降溫。

 

對投資者而言，在戰火之下應否減倉離場呢？從實際影響來看，其實中港股市所受的影響比較間接，中東局勢對中國大部分公司的盈利也不構成影響，下跌僅因資金從股市撤出避險。從以往大型戰事的歷史數據看，戰事稍為緩和或勝負已分，股市將急速反彈，甚至超過戰事起點。因此，除非本身倉位太重，或是操作涉及槓桿，否則未必需要太悲觀，甚至該考慮一下是否可在市場悲觀時進場。至於美股方面也是同理，而暫時令我對美股看法較保守的原因是在最壞情況下，一旦美國被支持伊朗的團體發動報復襲擊，那在高位的美股會否突然出現一次大裂口下跌？這是我對現階段是否加倉美股較有保留的原因。

 

無論如何，我的看法是在戰時反而是買股時機，只是投資者在注碼及選股上要較謹慎。入市注碼要分注，避開「炒股」，減用槓桿，以免最壞情況出現時「炒股」因市場槓桿高而急跌，如此戰事一降溫就有望很快取得不錯收益。

HKEJ - Byron Tsang 2025-06-13 [今輪HIBOR大跌難刺激港經濟] (HIBOR)

寫稿之際，1個月港元拆息（HIBOR）只有半厘，遠低於4月尾時的4厘。如此誇張的跌幅，並不常見，對上一次已是2008年金融海嘯之時。

 

眾所周知，減息有利消費，其中包括兩個渠道，一為減息令現時消費相對未來便宜，二為減息有利股票等資產價格，財富上升令花錢更疏爽。香港的特別之處，是還有另一個重要渠道：不似美國等地以定息按揭為主，香港絕大部分業主都是以浮息供樓，供款會隨着市場利率上落。

 

關鍵在於供款入息比率

 

現在HIBOR急跌，不少業主每月供少幾千元，這會否刺激看來甚為疲弱的香港經濟？

 

這個問題，金管局的研究團隊在2017年解答過，只是當時背景有點不同，關注的是美國貨幣政策「正常化」對香港消費的負面影響【註】。研究主要論點，是要知道利率對消費的影響，關鍵在於「未償還按揭供款與入息比率」（outstanding mortgage debt service ratio）。

 

看似複雜的概念，計算的是利率變動對業主負擔的影響。影響大小，視乎欠債與收入的比例（若果欠款所餘無幾，利率變化再大也無關緊要），亦取決於按揭的長短（年期愈長、利息愈重要）。同一個利率變化，當按揭市場的情況不同，影響也有分別。

 

研究結論，是比率變化對消費有頗大影響，比率每上升1%消費就會下降接近0.8%，但由於金管局在金融危機推出一系列「辣招」（正式名稱是「宏觀審慎政策」），限制按揭金額，比率對利率的敏感度因而減低，多年來都在10%以上的水平徘徊。香港消費以至整體經濟，受美國利率這個外圍因素影響從此少了一截。

 

若然如此，現在HIBOR大跌，對消費的刺激不會太大。

 

金管局在近年「撤辣」，放寬按揭限制，會否增強HIBOR的影響？近年的按揭，的確會對利率較敏感，但總體消費視乎的是所有未償還按揭，由於近年按揭只佔小部分，撤辣的影響很有限。

 

研究另一結論，比較技術性。之前提到的頗大影響，研究強調是長期的，其中的計量細節不宜在這裏討論，大意是當比率永久地上升的話，消費也會有相應變化。只是比率跟消費不同，不會一直隨經濟增長上升，而是有其「物理上限」，升至某個水平業主就會出現還款困難。研究找出的長期影響，因此有其值得商榷之處。

 

研究有提及比率的短期影響，答案是微乎其微。若果這個短期的研究結果較為可靠，那HIBOR大跌就難以刺激消費了。

 

短暫收入變化未必礙消費

 

這個答案，其實是較符合經濟邏輯的。對正在供樓的業主來說，在漫長的供樓歲月裏，有時利率升，有時利率跌，「外圍因素」下供款的增減，跟「短暫收入」（transitory income）性質相似。

 

根據「恒常收入假說」，業主的消費不會對「短暫收入」有太大反應，只會在減息供款減少時多儲蓄，以備加息供款增加時之用，盡量令每月消費穩定。

 

當然了，有些人餐搵餐食，每月供款減少，定會把全數用來解決燃眉之急。套用中學生都學過的宏觀經濟學術語，這些人的邊際消費傾向（marginal propensity to consume）特別高。不過，由於香港按揭批核過程甚為嚴格，能夠有資格做業主的，都不會是這類型的消費者。

 

今次HIBOR大跌，似乎難對消費有明顯的直接影響。

 

註：Simon Chan, Alex Fu and Michael Cheng,"Measuring The Effect Of Mortgage Debt Service Burden On Private Consumption,"HKMA Research Memorandum 16/2017.

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-13 [ 終結車企內捲第一滴血 ]

比亞迪（01211）是否車界恒大（03333）？這說法觸動了內地官商界的神經，畢竟比亞迪是中國的一個代表品牌，特別是從其擁有之技術，以及早年曾獲畢非德入股這角度看也如是。

 

事實上，這話題影響廣泛，第一是它是否另一個大得不能倒，第二是它最近剛啟動了降價，突顯了中國內捲的標籤。事件鬧大後不夠一星期，內地包括比亞迪等17企業承諾將供應商支賬期統一至60天內。

 

利潤率低 拖供應商數增收益

 

內地新能源車現在的技術，有不少處於國際領先水平，成本優勢亦令他國不得不加關稅以保護當地車企。可是，不少內地車企卻執意平賣，甚至蝕賣。但這也是中國的營商生態，就好像多年前的太陽能板，基本上它在全球性價比極高，惟太多企業早年響應環保政策加入製造，結果長年無法解決產能過剩問題，為了去貨唯有蝕賣，最終各國擔心影響國內製造商，便對產品施加關稅，亦變相大減出海的可能。

 

簡單說，國家倡議的行業，一有補貼，無一不吸引資本大舉進場，而資本搶佔市場的方向都是打價格戰。一打價格戰，人家怕了你，便出海受阻。打價格戰令車企毛利受壓，自然要鑽其他空子去提高盈利率，其中一個方法，就是拖供應商之數，次之則是「零公里」二手車獲取國家補貼。

 

大企業憑藉市場佔比大，很多時拖欠供應商貨款，各行各業也如是。車企欠供應商貨款的好處是得到的流動資金可以在其他投資，變相可以增加本業的利潤，但對供應商來說，就是成本。當車企數目愈多愈多，每家車企也不成文拖供應商數期，就會形成較大資金鏈隱患。供應商一旦自身資金不足，做了蝕本生意之餘，更可能因周轉不靈而面臨破產，火燒連環船。造成車企習慣拖數之深層原因，正是毛利率低，企業便以拖數方式增加毛利。

 

縮短賬期加速行業整合

 

好了，現在車企要60日內付款，供應鏈的商戶理論上受益，但實際上也可能要以更便宜的價格供貨。最直接受影響的，反而是本已危在旦夕現金流緊絀的車企。它們自身資金流已不足，還要加快找數，車又賣不多，不跟大隊提早找數，大概也會失去可靠的供應鏈。如是，或許會加速汽車行業的整合，而整合才是電動車行業結束內捲的最有效方法。此外，當車企要60日內找數，企業也可能要調節一下產能，不能存貨太多，以免令資金流受壓，變相亦遏抑了車企因存貨積聚而打價格戰的意欲。

 

至於內地小車企，如未能有足夠現金流應對，也該是時候關閉或被整合，剛好便有哪吒汽車面臨破產的消息。這些破產或被整合的消息，其實也不是壞事，要解決內地產能過剩問題，關掉一些產能已經有很大幫助。然而，現實上除了車企自願關門大吉，否則為了求存，垂死車企只會奮力降價。

 

這次車企要加快向供應商付款，我認為這樣會加快了內地新能源汽車的整合，長遠不是一件負面的事，當然短期來看，此舉將會令車企盈利下降。

 

不過，實際上你有張良計，車企還是可以要求供應商降價以反映提早付款，情況如分期付款價格高一些，但即時付款則有折扣一樣。所以，我認為此事最終對手上有良好技術及暢銷車的大型車企來說，長遠對毛利率的影響未必太大。當愈來愈多規模或銷量不理想的車廠離場，內捲情況改善，內地新能源車的領頭者，屆時也許可憑藉新能源車的智駕及電池技術含量，走當年日韓汽車業高速打入國際市場之路。

HKEJ - 金人點睛 2025-06-12 [ 美財政崩塌之源：賺最多錢卻交最少稅 ]

最近，首富馬斯克和美國總統特朗普這對曾經的最佳拍檔毫無底線互撕，馬斯克說特朗普的《大而美法案》將令美國破產，特朗普反稱法案將令美國再次偉大。美國破產？聽着好像很難想像，她可是世界絕對霸主，燈塔之國。可是，提出美國未來可能破產的除了馬斯克，還有達里奧（Ray Dalio），尚有摩通行政總裁戴蒙，也有格里芬（Ken Griffin），甚至還有畢非德，甚甚至還有特朗普自己。這也是特朗普為啥執意對全球徵稅打關稅戰，因為特朗普們覺得其他國家過去幾十年佔了美國便宜，所以其他國家必須交「保護費」。美國現在最嚴峻的問題就是雙赤，尤其是財政赤字，現在每年大概有2萬億美元財赤，這導致美國不得不發行更多的國債來應付，到今年底，美國國債將接近39萬億美元（現在37萬億出頭）。長此下去，美國就是破產，所以特朗普覺得全世界人民欠了美國的，要負責。今天仔細聊聊。

 

雖然特朗普祭出驚天地泣鬼神的全球關稅，可是預計2026財政年度財赤可能超預期。政府效率部（DOGE）推動裁員和精簡支出降低政府支出，但是從已有的資料來看，2025年度以來（2024年10月到2025年4月）財赤規模整體超預期，累計赤字達1.05萬億美元，超過上年度同期水平，按年增速為13%，高於政府1月時預測的1.8%，背後主要原因是強制性支出及利息開支高增長，導致期內財政支出增速達到7%。

 

2026年度財赤加劇

 

根據預測，在不延長2017年特朗普減稅情況下，未來10年美國財赤率平均為6%。未來財赤規模主要受關稅及《大而美法案》影響，特朗普加徵關稅有助增加收入降低赤字。特朗普當前對各國加徵的關稅導致美國加權進口關稅稅率上升超過10個百分點，美國對全球普遍加徵10%關稅，10年累計最多帶來財政收入2.2萬億美元（平均每年約2200億美元），相當於2024年國內生產總值（GDP）的0.6%。

 

此外，《大而美法案》預計推高美國財赤規模，具體幅度還取決於參議院的修改情況，初步估計，法案將導致未來10年財赤合計增加3萬至3.5萬億美元；我們假設參議院修訂後，最終版本減稅規模將額外擴大1萬億美元，削減支出將下降7000億美元，即未來10年赤字額外增加1.7萬億美元，考慮到關稅收入，預計2025年度財赤將接近2萬億美元，赤字率為6.5%以上。按照法案預計，2026年度財赤規模為2萬億美元，赤字率6.4%，但參議院修訂後可能導致財赤擴大至2.2萬億美元，赤字率提升到7%。

 

第一部分的結論就是特朗普們說他們會解決財赤，關稅戰是無敵的，可是數字擺在面前，未來幾年的財赤是大大加劇，而且就是加窮人的稅（關稅戰變向所有國民徵稅，尤其窮人），而富人和大企業減稅。這就是妥妥的殺貧濟富，白癡紅脖子，被人賣了還幫忙數錢。

 

明朝倒下的教訓

 

身為歷史愛好者，小金人聯想到明朝末年的困境（當然美國現狀好得多）。看看大明當時的財政危機，映照一下美國的國債危機。大明亡國有多重因素，小冰河期是天時不利，後金侵掠是外患太強，朝廷收不到稅導致財政崩潰是內在因素。當時的明朝稅負極低，明初規定每畝地三十稅一，到了嘉靖、萬曆、天啟年間，財政吃緊，試圖設立商業稅，卻被官僚士紳階層聯手抵制。官僚士紳階層壟斷了所有的社會財富，卻拒絕向朝廷納稅，更不願出資出糧賑濟災民。這就是大明官僚士紳的集體墮落狀態。

 

崇禎登基之後，小冰河期帶來的天災到了頂峰，極需整個國家齊心協力渡過生死大劫，但是江南富庶地區的官僚士紳用了所有的手段抗稅偷稅，最普遍的手段是「土地隱匿術」。明朝是真正的皇帝與士大夫共治天下，皇權不下縣，縣以下交給士紳治理。明朝善待讀書人，只要考上舉人就會免除土地賦稅。那些考上舉人的讀書人會大肆圈佔土地，擁有土地的自耕農、小地主也把土地「掛靠」舉人名下，從而逃脫賦稅。當時的士紳階層已經有了成為體系的偷稅手段，比如「詭寄」（偽報土地歸屬）、「飛灑」（拆分稅賦轉嫁）、「虛冒」（虛構戶名）等手段，把稅賦轉嫁給自耕農。

 

通過上述種種操作，士紳集團完美的逃過賦稅，使90%的稅賦轉嫁給自耕農，士紳集團佔據60%的財富，納稅只佔全國賦稅的5%！就在士紳偷稅底層納稅的人禍中，底層百姓只能高價向商人借貸白銀繳稅，再低價賣糧還債，陷入了「高利貸、壓低糧價、銀價上漲」的閉環。整個國家已經被士紳集團玩得像是一團橡皮泥，真的是隨心所欲任意把玩。當然，偷稅漏稅最甚的是士紳集體，可明末還有20幾萬朱姓王爺們，他們連偷稅漏稅也不用，因為他們不用交稅。

 

這一節的結論是，當社會上最有錢的王公貴族，企業富豪都不太用交稅，那這個國家還能怎樣？這恰恰就是美國的現狀，偷了美國老百姓乳酪的並非外國人，不是中國、日本、德國，是美國自己的當權者、大企業、富豪們。

 

特斯拉3年僅繳稅0.4%

 

美國可能是世界上最資本主義的國家，流水的總統，鐵打的富豪和財閥。誰是美利堅真正的統治者不言而喻。

 

你說美國入不敷支，財赤嚴重，看看2024年度收入總共4.92萬億美元（支出是6.75萬億美元，赤字1.83萬億美元），個人所得稅2.43萬億美元，佔50%；工資稅1.71萬億美元，佔比35%，企業所得稅只有0.53萬億美元，佔比11%。光看這個，你就知道誰是美國最大的蛀蟲，那些富可敵國的大公司！美國上市公司市值佔世界50%，而美國GDP佔世界29%，但那些富可敵國的大企業竟然只貢獻了美國財政收入的11%。

 

小金人曾經查過，過去10年世界500強的公司美國佔了約一半，可是中間約有50至60間聯邦稅收為零，沒看錯，是零，可是這幾十家公司是世界500強公司！這批富可敵國公司裏，最過分的非Meta、輝達、Google、Amazon、Netflix、IBM等莫屬，小金人查過，輝達2021年和2022年實際稅率（effective tax）約1%至2%，2023年為負值；Meta、Google、Amazon過去幾年也是低到令人流淚。

 

再具體舉個例子，馬斯克的特斯拉，2024年美國聯邦企業所得稅納稅額為零，儘管2024年度在美國境內收入高達23億美元，但公司利用各種規則合法進行稅務籌劃規避稅務負擔，在過去3年中只繳納了4800萬美元的聯邦企業所得稅，其實際稅率僅美國境內收入108億美元的0.4%，遠低於規定的21%公司所得稅率，而美國工人支付的平均聯邦所得稅稅率為13.3%。

 

除了這些富可敵國的大企業，大富豪們也是幾乎不交稅，幾年前美國國稅局（IRS）機密檔洩露，引發了軒然大波。美國25名億萬富豪多年納稅為零！兄弟們，是零，長期為零！其中包括了最家喻戶曉的頂級富豪，貝x斯、馬x克、比xx茨、索x斯，朱xx格、默x克……陣容豪華，震驚世界。當然，這是洩密檔披露，真實的他們會不會是大善人，被冤枉呢？我不知道。而某前五名的富豪，在過去十幾年，除了幾年繳納個人所得稅為0！不僅如此，這位富豪還為孩子申請了4000美元的社會福利金。

 

看完以後，低智商紅脖子們，你們看清楚，誰偷了你們的乳酪；大美利堅，誰佔了你們的便宜，冤有頭債有主，請回家自己尋找。

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-09 [ 美國庫券朝向日本化? ]

上星期五美國公布5月份非農就業數據，新增職位較4月增加13.9萬份，高過市場預期，也沒跌穿10萬份，紓緩市場對美國經濟衰退的憂慮。經濟數據穩定，但美國10年期長債孳息率卻由周中因「小非農」的數據欠理想，市場原預期聯儲局有空間減息的低點，一夜間打回原形兼「升突」。

 

刻下經濟數據穩定，市場對減息預期降低，長債孳息便大漲。同時，微軟公司30年期債券的孳息率，與美國30年國債的孳息率差距續創近年新低。市場在想什麼呢？

 

市場需求降 須短債冚長債

 

近日每當經濟數據欠佳，市場便預期聯儲局有機會減息去支持經濟，令美國10年期長債孳息未升破4.7厘。可是，從美債與優質企業債的孳息率差距收窄中可以看到，市場對美國國債的需求正在下降，更多長債投資者寧選美國的優質企業債而不選美國國債。由於市場對於美國10年或20年後的財政赤字情況看不清，美國長債拍賣的認購倍數一直減少。

 

事實上，除了美國，日本近月亦出現了類似情況，而且情況更壞。日本30年期長債孳息率於5月底一度升至3.19厘，較4月份的低點約2.18厘急升。期內，日本央行並無加息或減息舉動，僅僅是市場預期日本通脹率居高不下的同時，經濟亦受美國關稅影響，財赤居高不下。面對此情況，市傳日本央行為避免長債孳息急升，唯有減少發行長債，減少供應暫時紓緩長債孳息上升勢頭。可是，礙於日本政府赤字持續，不發長債也需發短債，故市場已預期日本短債發行量會大增。

 

最近美國國內也有聲音指出，在長債需求疲弱下，美國應減少發長債，增加發短債的力度。至少，國際間不認為美國會在短期內違約，故短債需求較高，而且穩定幣的急速發展，對美國短期國債帶來大額而穩定的需求。

 

近日本港定存息率急跌，我此前分享了一些應對的選項，引來不少迴響。其中一個方案是，買入美國1年期的國債，套取港美息差，但立時引來不少網友指出，買TLT收取較高息率是否好的選擇？又或是該什麼時候買TLT。

 

買TLT賺息蝕價無着數

 

TLT是一隻持有20年或以上到期的美國國債的交易所買賣基金，本欄已多次提出如果純粹套息，現時實在不宜買入10年或以上到期的美國國債，更何況是基金形式持有，基金本身沒有20年的到期日，是永續地持有及不斷買入20年以上的美國國債。當長債孳息率一直升，就算基金提供接近5厘的息率，對很多人來說是非常吸引，但很可能是賺息蝕價。

 

如果在特朗普任期內，美國赤字不能有效降低，則數年後美國長債孳息進一步走高，不足為奇。就算聯儲局在特朗普換人及指示下減息，但長債息率不一定跟隨聯邦基金利率。

 

日本長債息率在央行維持利率不變下仍可急漲便是很好的例證。一旦長債息持續向上，那麼未來投資者欲套現，只要美債孳息率較現時再升，就算香港的聯滙制度下個50年不變，投資仍有機會賺息蝕價。去年中不斷買入TLT的朋友，大概會感受到進退維谷的苦況。相比去年買入1年期短債的投資者，已簡單收取約5厘收益，而且掌握不錯的資產流動性，不禁要問，為何要堅持取難不取易呢？

 

如要TLT反底回升，可能需要遇上美國經濟衰退，到時聯儲局便需大幅減息。如是，投資者的股票持倉亦可能損失不菲。當經濟及股市齊跌，後續特朗普才有機會逆轉其貿易政策，消除市場的通脹預期，令長債孳息回落。

 

不過，投資者要連過幾關才可如願獲得收益，這又是否值博呢？如果只想套息，直接買入指定年期的美債，又或買入短債ETF，好像SGOV或SHY，不是更簡單直接嗎？

 

雖然坊間不少觀點指美國6月會債務爆煲，我卻不以為然，因為償債高峰期不等於無力償還，長遠來說，不等於市場不會要求更高的收益率，才會持有美債。

HKEJ - Ivan Ho 2025-06-06 [ 消費股新歡舊愛此消彼長]

以往買內需股都是一籃子看，不會細分為新消費與舊消費。最近由於消費股表現分別太大，被視為新消費的泡泡馬特（09992）及老鋪黃金（06181），成為港股市場近年罕有的倍升股，但同時也有舊消費的一眾飲食股，股價拾級而下，活像處於熊市之中，市場因而唯有以新消費及舊消費區分，以茲識別。

 

三大倍升股各有賣點

 

泡泡馬特、老鋪黃金與蜜雪集團（02097），為港股本年三大倍升股，而3股的確一直交出亮麗的成績單，銷售增長之餘，毛利率也很高。除蜜雪的長遠增長我有保留，不予評論外。如果要我回答泡泡馬特、老鋪黃金是否好公司，那答案很簡單，它們都是好公司，特別是泡泡馬特由當年被禁盲盒銷售，到幾年後大翻身，足見管理層的執行力。可是，好公司不等同有買貴無買錯，從現價看來，市場已給了他們很高的溢價。換句話說，市場早已預期它們盈利會高速增長，而它們也一定要高速增長，否則股價便會大幅回吐。

 

我有一回經過世貿中心的泡泡馬特店，屬場內最人頭湧湧之店，也難怪它生意狂升。另一方面，現時市場看重泡泡馬特的，是它的海外銷售增長，雖則全球有不少名牌玩具也是在中國生產，但由中國人創立的品牌，且能吸引全球人的目光甚至搶購，實在令不少人感意外。

 

至於老鋪黃金呢？恕我只看過它的財報與一間仍在裝修的店。不過，現時的老鋪黃金，有點像前幾年的Pandora，我還記得當時有大量人排隊搶其特色珠，當然我就是難以理解，但我也只好把老鋪黃金比擬作Pandora。它已是一個內地金飾名牌，一改新世代不喜歡買飾金的慣性。它作為內地新一代的潮牌，業務與金價或嫁娶已無太直接的關係。

 

投資市場向來跟紅頂白，當公司盈利增長快，市場也就不介意付出極高溢價去買。如果說泡泡馬特與老鋪黃金太離譜，美國其實亦有大量這些例子，而且至今股價也一直在高位。新近例子就好像新晉「Nvidia朋友股」CoreWeave，公司大幅虧損兼未見轉盈尾燈，也可在上市至今大升4倍，對比泡泡馬特與老鋪黃金有錢賺且毛利豐厚，是大巫見小巫。所以兩股一直上升，我也不會一面倒指只要高估值便不要碰。現時升至如此，也許只可說句控制注碼。反而，相對於估值大幅低水的舊消費股，投資者又是否應該轉換一些資金至那裏呢？但無緣無故，又很難令資金突然轉邊，反正市場一早知新消費股估值高，變相除非突然有技術因素出現，影響資金流向。

 

見配對交易手影 防拆倉沽壓

 

從近日市場的資金手影，當新消費股表現向好，舊消費股便出現大量沽空，不少佔股份當日成交兩成或以上，不排除涉及資金沽空舊消費股而買入新消費股。當新消費股開始有深度調整，則舊消費股反見回穩，沽空下降，兼略為跑贏大市，表面看也許是涉及的配對交易操作。要資金反轉，就是要有拆倉活動出現。

 

那麼在什麼情況下會拆倉呢？一是新消費股突然跌很急，好像大家擔心老鋪黃金的限售股本月解禁，如屆時真的急跌，則會影響新消費股氣氛；又或是內地有政策刺激舊消費股，在沽空回補下也會突然反轉。說實在的，我也不肯定會否突然出現這個場景，但當新消費股愈升愈誇張時，拆倉活動可以逐步出現，也可以在一個消息下立時出現。

HKEJ - 郭家傑 2025-06-05 [投資會客室。二]

 

和一些香港人一樣，身為法國人的Louis現時在香港和加拿大兩邊走，夏天多數在溫哥華，冬天在香港。懂法語、英語、普通話的Louis每年要去不同的城市會見投資者，覺得家在香港特別方便，「在這裏居住很容易，因為一切如常，亦令我有家的感覺。」

 

第一個原因，香港是世界的中心。「世界上人口最大的100個城市中有69個都在香港的5小時出行圈子內，生活在這個圈子內的人比生活在圈子外的人還要多。所以說香港是世界的中心。未來10年，大部分的資本支出及基礎設施建設，都會在這5小時航程的世界內。」他說，正如過往一樣，印度已經在5年間建造了70個機場，中國10年間建了200個機場，但令人驚訝的是，這兩個人口大國竟然沒有直航航班，聯繫共27億的人口。

 

他相信未來5至10年這一切都會改變，這意味着飛機租賃、機場興建融資都會蓬勃發展。

 

更重要的是，香港現時是全球最便宜的國際金融中心。「與紐約、倫敦、東京，或者法蘭克福比較，香港生活最便宜，人民幣更是便宜得離譜，你知道，無論是酒店房價還是汽車價格、飛機票價格，相對於世界其他地方，中國的一切都太便宜了。」Louis經常往來北京和其他內地城市，眼見中國過去10年的進步，得出以下結論：「在中國，一切都那麼順利。只要你有支付寶或手機支付，一切都很簡單。所以，中國如此有效率，一切都那麼便宜。」