本欄上周五指出在金銀市場上，散戶「錯失恐懼」（FOMO）已現，雖然本人對長期金價走勢樂觀，但短線應會調整，對基本金屬走勢則有戒心。文章寫於上周四，在當日中午的媒體訪問中，本人提到白銀價格有機會一日回吐三成以上，未料當晚商品市場已見異動，盤中突然大幅回吐，白銀價格上周五晚單日挫逾三成。每當散戶FOMO，幾可預料相關資產必大調整，這次也一樣。
市場以量寬有變解讀跌勢
是次商品價格大幅調整，市場以美國總統特朗普選擇了政策立場反對量寬的沃什（Kevin Warsh）為下任聯儲局主席作解釋。他主張縮表、減少量寬但同時減息，其理據是長債孳息升，是因為聯儲局量寬引致通脹預期。
沃什認為只要聯儲局堅定縮表，市場對長期通脹預期便會下降，到時美債孳息率便會下跌，而美國利率便有進一步下跌空間。這種說法，顛覆了傳統經濟學上認為量寬是遏止債息上升的想法。不過，他的想法實際上是否可行，還有待市場驗證，特別是去年底聯儲局由縮表到被迫再買債。
事實上，聯儲局去年曾經嘗試縮表，可是美國金融市場的短期流動性變得緊絀，該局第四季多次在市場上拆出短期資金，最終不得不在12月停止縮表，原因是美國短債拍賣吸收了銀行間大量流動性，使銀行準備金過低，持續縮表可能引致流動性問題。若聯儲局還繼續縮表，銀行或需減少購買短債，短債拍賣的孳息率在需求減少下會抽升。
那麼美國財政部可否減少拍賣短債，以減少對短期流動性的壓力？美國債市現時因通脹預期，以及38萬億美元的債務未見有效償債方案，令長債孳息率持續高企，一直未因聯儲局減息而跟隨向下，以致財政部在債券到期後，傾向發短債多於長債，以填補所需資金，美國國內銀行亦成了短債的主要買家。
換句話說，現時市場擔心新主席上場後，會堅持縮表，如是，則美國短期流動性變得緊張，影響所有風險資產價格，結果市場急於平掉所有槓桿較高的倉位，而商品市場正好累積龐大升幅，獲利回吐正好導致去槓桿的連鎖效應。
可是，這是否代表商品市場升浪已完？本人認為各商品結果有異，黃金仍會受益於去美元化的央行買盤；而其他金屬價格，由於供需涉及市場經濟情況，以及用家的承擔能力，則大有可能已見今年頂部。本人想法是候低吸納只選黃金，其他一概以短期反彈待之。
沃什幣策獨特 實踐卻不易
沃什對利率的看法及提出的觀點與眾不同，但其想法是否具備執行條件，實在令人懷疑。如在美國流動性緊張下繼續縮表，這會導致利率抽升，金融市場下跌，甚至導致部分槓桿率高的資產資金鏈斷裂。這對於經常以美股表現「打卡」的特朗普，可能超過他可容忍的限度。
無論如何，沃什可能改變美國量寬政策的立場，觸動了市場的神經。除了商品、虛擬貨幣，以及一眾估值較高的人工智能主題股，上周四及上周五股價接連插水。近日成為倍升股王的Sandisk，在上周五公布遠超市場預期的業績後，股價高開兩成多，但至收市時升幅僅餘7%。而Palantir更是踏入本年後完全走樣，布瑞（Michael Burry）的淡倉已有一定升幅，動搖了美股估值比天高的流動性條件。
如果華爾街立即舉腳表態，沃什或許在上任之前先行「示好」，畢竟他還未上任，仍需要獲得持份者支持才可，而市場會乘勢出現大幅反彈。長遠而言，美國需要令市場相信其有償還天量長債的部署，才能根本性降低長債孳息，但這取決於白宮的意志，不根治嚴重赤字，仍作派錢承諾下，問題不會解決。儘管聯儲局在沃什的領導下，政策可能一改過去20年走向，惟焦點錯放，對下半年環球市場勢帶來考驗。
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