美伊之戰，兩者軍力上強弱懸殊，但美國定下的終戰目標，即換掉伊朗現政權再換上親美政府，不易達到。伊朗的無人機襲擊成本低且易突破美國中東盟友的防線，或令戰況膠着一段較市場預期為長的時間。現時伊朗無人機對美國中東盟友石油設備的襲擊及在霍爾木茲海峽間歇性施襲，更導致國際油價急升。伊朗意圖以癱瘓美國中東盟友油產和經濟，以及推高全球油價，迫使美國退場，若美國未能快速應對，將令自身面對通脹升溫及經濟放緩風險，此憂慮上周四開始已逐步在債市浮現。
美債市上周四及周五轉跌，未因屬避險資產而受惠。為什麼通脹預期上升，債券價格便會下降？原因是投資者未來所收取的利息購買力會因通脹而下跌。美國通脹率本來已因關稅一直維持在2%以上，假如國際油價在百美元以上高居不下，未來數月通脹率將更高。雖說美國總統特朗普建議全球受霍爾木茲海峽封閉影響的國家，包括中國，一起派戰艦到海峽護航，不過其他各國又是否希望捲入美伊戰事呢？如果護航一事無法成行，油價可能會於百美元以上維持較長時間。
短債息漲較少 預示戰後利率降
上周四起，金融市場已開始調整對未來美國通脹率的預期，美國國債孳息率普遍上升，公司債的信用利差亦有擴闊。雖說兩者尚未突破去年中高位，但現時新增的不明朗因素較去年中更多，特別是私募信貸基金贖回潮，以及今年因人工智能（AI）建設而衍生天量的科企貸款需求，疊加突如其來的油價急升。通脹壓力兼債市供應量大增，會推高美國近年跌至極低水平的企業信用利差（企業債券與如美國國債之間的孳息率差異）。
近日有報道提到美國監管機構欲修訂《巴塞爾協議III》，允許中型銀行用較簡單的方法計算資本，以及調低美國對全球系統性重要銀行的資本緩衝，也許就是預期信貸市場會因私募信貸市場收縮而承受壓力，希望傳統銀行有空間接力放貸，避免信貸收縮對資本市場帶來震盪。
然而，值得大家思考的是，若債市僅僅因為油價短期急升而受影響，按道理市場會同時預期油價在戰後急速回落，長債孳息理應不致出現重大變化。特朗普不是經常說油價在戰後會大幅回落，美國通脹亦將大幅走低，美息也應迅速下調嗎？假如其說法獲市場認同，理應出現長債息率穩定甚至下行，而短債孳息上升的情況。可是，最近債市反而是短債孳息率上升較少，10年期以上長債孳息率卻走高，這或許反映短期油價上漲而導致通脹率上升以外的憂慮。
長年期債券的孳息上升，除了反映長期通脹率上升預期，也可以是對美國長期償債能力及經濟增長放緩的憂慮增加。如果國際油價維持在高位一段較長時間，勢將衝擊全球經濟，以及因避險情緒高漲而令信貸市場進一步收緊，影響美國的經濟增長，自然令長債市場受壓。因此，我認為金融市場已不僅僅憂慮油價上漲而推升通脹，而是開始擔心今次美伊戰爭帶來的不明朗因素，會對美國經濟構成長期衝擊。反而，短債孳息上升幅度較小，是市場預期美伊終戰後，聯儲局可能要加快減息支持已轉弱的經濟及就業市場。
市場轉趨悲觀 擔心經濟放緩
總括而言，金融市場對美伊之戰已由開始時過分樂觀，慢慢轉向為最壞情況（短期通脹上升及長期經濟下行）作準備。美國中期選舉臨近，若未能及早完結戰事，將影響共和黨選情，特朗普已到要不升級戰事盡快獲勝，要不找個藉口在其原定目標4至5周內退場，否則金融市場會逐步向較壞情況發展。
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