HKEJ - Ivan Ho 2025-09-29 [ 華府停擺升溫股市淡定才得人驚]

美國又再出現停擺危機，如兩黨無法在9月30日前在參議院達成臨時撥款法案，10月1日美國多個政府部門將停止運作。兩黨爭端在於民主黨要求在法案內加入延期平價醫療法補貼的內容，而共和黨不願接受，特朗普同時取消與民主黨參議員領袖的會面，兼威脅當政府停擺，將順道對聯邦政府大規模裁員，以圖把裁員責任推給民主黨，亦可達成早就希望大幅裁員的目標，一石二鳥。

 

博彩網七成押注不批撥款

 

股票市場現時幾近不認為美國政府有停擺的風險，美股在上周四（25日）早市跌近1%後，迅速收復失地，而上周五已回補上周四跌幅。相反，博彩網站Polymarket則有七成以上資金覺得美國政府將停擺，而且比例一直上升，雙方看法有分歧。本年上一回的臨時撥款法案，民主黨一早便轉軚，故包括特朗普在內，更深信他們害怕面對停擺的政治責任，這次乾脆連談判也不願，特朗普更選擇在剛過去的周末參與高爾夫球賽活動也不欲與民主黨人見面。可是，如此不瞅不睬，完全不為民主黨留下台階，反可能造成最終擦槍走火。

 

此外，特朗普近日開始對反對者或不順意者以訴訟或公開施加政治壓力作報復，新近便要求微軟開除Lisa Monaco，一位在拜登時期的副檢察總長，暗示不開除將令其喪失政府合約。

 

綜合而言，特朗普對民主黨及其支持者在政治的施壓力度近日不斷加大，如這次民主黨又再在限期前放棄要求，轉投贊成票，日後將失去在政策上討價還價的能力。因此，美國政府最終出現短暫停擺的機會不低，而一旦出現停擺，股市由於沒有太大心理準備，起初或會出現一些震盪，後續則取決於市場預期可達成協議的時間，是長還是短，以及特朗普是否真的會乘時裁減政府職位，造成更大的職位流失，令市場震盪加劇。

 

雖然美國政府可能停擺已非新鮮事，但最終影響，以及股市的反應，與當期市場的預期有關。特朗普第一任期時也曾出現政府停擺，其時為2018年12月22日至2019年1月25日，為時近月。標普500指數當年在停擺前已開始回落，在確認停擺後，股市起初進一步下跌，很快便急速反彈，在停擺結束前，股市已收復大部分失地。不過，當年市場有充分預期政府會停擺，故先跌後回升；市場現時卻是充分預期事件會在限期前解決。一旦事與願違，市場的反應或較大，這點不得不提防。

 

正如華爾街大好友Tom Lee所言，美國人工智能行情將進入汰弱留強階段，現時投資者在追逐特朗普概念股之時，亦需考慮公司長期是否能夠兌現其予市場的憧憬，不然急升後或引致日後急跌。由政策憧憬推動的股市升勢，較由盈利上升推動的升勢會更狂熱，但往後市場的調整可以很誇張，原因是政策憧憬都很虛，最終不是所有企業都能轉化成盈利。

 

26000倘守穩 港股不太淡

 

本周國慶黃金周假期，周三（10月1日）後北水暫停，剛巧美國政府停擺限期將至，如美國政府停擺，在缺北水下，港股會否更弱？不過，北水近日是沽高息股換科技股，指數未明顯受惠於北水流入，而且A股近日經常突然午後急挫，北水游資非常短線，股份急升急跌，反而影響投資者對港股後市的信心，近兩周港股下跌股份遠多於上升，僅指數仍力挺於26000點上。

 

因此，A股停市，北水暫停，沒有內地股市的影響，港股反而未必太差，升跌股比例甚至有機會改善。如美國出現停擺，而美股只是有序調整而非急挫，資金轉戰其他市場，則港股能守26000點便未必太淡。

HKEJ - Ivan Ho 2025-09-26 [高息股近見熊應買入還是沽出?]

5月時港元存息突降，美國又有減息可能，資金開始不斷湧入高息股，高息股ETF期內亦錄得大量資金流入。到本輪中概科技股成為資金焦點後，北水開始積極換馬科技股，大舉沽出高息股，造成高息股急跌。以建行（00939）為例，股價較7月高位跌近15%，差點便符合熊市定義。這情況顛覆了投資者的傳統想法，以為升市時焦點板塊升多些，高息股最多升少一些，實情卻是資金買科技股、狂沽高息股。

 

北水換馬科技股

 

有些投資者滿倉都是高息股，整個升浪不買科技股，也不選熱門板塊，可能屬退休人士，不想面對太大波幅。此前把定存轉高息股，欲收取較高息率，卻又遇上高息股幾日間大幅回落；急升的科技股又一股沒買，難免忐忑。現在該當如何？在說出我的看法前，有兩件事要大家謹記，第一，定存與高息股是兩種不同風險的產品，高息股價格可升可跌，並不保本；第二，高息股在升市時不單有可能跑輸大市，甚至有下跌可能。

 

為什麼這次科技股突破，但高息股幾近迎來熊市呢？究其原因，是港股要炒上，資金來源仍比較單一，依然以北水為主，外資參與較少。而且，部分高息股如中資電訊股，被美國限制美資買入，變相一旦北水減持換貨，便幾近成為單一沽家。即使現價減持高息股帶來損失，但科技股賺來的收益足以填補有餘，所以北水不介意不計價沽貨，便造成收息股近日慢熊式下跌。

 

那麼，現在是否應該盡沽高息股，全身投入科技股？我想投資者要考慮兩點，首先是高息股跌了一成多後，估值是否變得吸引？現價股息率能否接近6厘？為什麼是6厘，原因是不少高息股尚要付內地股息稅，如果打九折後仍有5厘以上，對資金才吸引。畢竟，美息現時還在4厘水平，如果打折後不足5厘息，而收息股本身盈利再上升空間又不大，當資金換馬時，息差愈細，便會優先被沽，防守力愈弱。如你持有的高息股當下不算太高息，沽出一些持貨然後換入科技股是可考慮的做法，只是不知道這是否適合你的風險取態。另一方面，如你本身是保守投資者，其實買收息股時理應接受當時價格對應的息率，不應過於擔心短期價格波動。這類長揸收息的部署，只應在該公司盈利變差或行業狀況有變時才換貨；又或是股價升至股息率不再吸引時才離場。

 

怕選錯股可揀ETF

 

如果手上沒有太多高息股，那投資者又是否可新增倉位呢？如果你接受高息股在短期內未必能反底，買入後亦不介意有機會捱價，而是因股息率吸引，願意長線持有的話，我認為不妨分段吸納一些。當高息股估值開始跌至吸引水平，而科技股已升了一段，北水應不至於再不計價沽貨。當科技股回氣時，便自有資金回歸高息股。不過，投資者也許要接受在市場資金量不足下，就算高息股回穩，年內高位可能已見，要做好收息及可能只有些微價格上升的準備，不要在日後跑輸大市時高買低沽四出換貨，否則兩面皆空。

 

如果怕選了表現較差的高息股，則可考慮買入市場上的高息股ETF。經歷了此次北水換馬沽出高息股熊市後，日後或許會有更多想收息的朋友選擇Covered Call ETF。

HKEJ - Ivan Ho 2025-09-22 [美股拒絕回落 容錯率愈來愈低]

徵關稅不跌、非農就業職位放緩不回、壞消息等同無消息，好消息就是極好消息，可說是美股最新的寫照。近期美股上揚，主要受惠於市場憧憬特朗普政策對不同公司的刺激，好像是核電股Oklo Inc.，至今仍未開始發電，股價卻已升十倍，市場從不擔心它會面對任何競爭者。誰與特朗普政府關係佳，便直接「一登龍門」。

 

最近不少焦點美股，皆源於市場認為公司與特朗普政府關係良好，例如原本在輝達（Nvidia）等晶片商挑戰下，瀕臨在競爭下消失的英特爾，竟獲美國政府入股，兼引線Nvidia入股，股價一夜又升三成；還未說甲骨文（Oracle）與特朗普關係密切，新近獲得OpenAI的長期合約，業績遜預期也不用理會，績後又漲三成。總的來說，與特朗普關係好的企業，連環獲得「獎品」。至此，不少美國企業的估值已是難以評估，只看當前盈利決定買不買的做法已行不通。然而，對未來盈利的估算，誰都難以保證必然達成。就算是股神畢非德，也可能沒想過，原來只要蘋果CEO庫克應特朗普要求，承諾在美國設廠，即使未見實際效益，也不見公司在人工智能（AI）上有大突破，股價表現也可以突然回勇。美國資本市場由華爾街及企業業績主導，一下子變成由白宮政策主導。

 

AI變現能力期望過高

 

上周做了一個訪問，主持人即席問我，美股未來最大風險會是什麼？我內心一黑，如答得太負面，美股再升，人家賺少了，又會被指在「說鬼故」。可是，主持的問題核心正是想問當前市場有沒有意想不到之處。我該說市場不是意想不到有可能出現的問題，而是刻下還沒有人認為應該因這個未來的憂慮而放棄追逐當下利潤的機會。

 

那最大的風險將會是什麼呢？我認為是人工智能的變現情況不如市場預期，令資本縮注。周末剛好有朋友在群組分享，有什麼情況會令美股突然急速轉向？恰巧，他的看法與我相同，正是當人工智能變現能力不足，企業盈利增速遜於市場預期，資本便會煞車。這不是不認同人工智能，重點是盈利不及市場熾熱的預期。如是，連年虧損的OpenAI，融資能力會逆轉，OpenAI承諾的訂單亦報廢，屆時美股便會出現系統式崩盤。現時市場仍有耐性待企業發展人工智能的成果，但最快在明年首季面臨估值考核。

 

居安思危，在追逐利潤的同時，最好想想你現在準備長期持有的美股，它的估值是反映什麼盈利增長概念。如該公司此刻仍是零盈利甚至長期虧損，其實與參與高風險的初創投資無異。

 

保護主義醞釀「小黑天鵝」

 

周末美國總統特朗普突然公布新的工作證件行政命令，向所有為H-1B工作證件申請者的公司，每個新簽證收取10萬美元。這在美國學界及科技界帶來極大迴響。行政指令目的是增加公司輸入外國專才的成本，逼它們用額外資源培訓美國技術人才，或只取用能力較遜的美國人。美國學界及科技企業近年得以領導全球，與全球頂尖人才赴美，以及不少學術上有能力的人赴美讀大學，最終為美國帶來學術及科研成就有關。

 

根據美國入境處數據，科企七雄當中，有5家科企便以H-1B工作證聘請了超過3萬人。政策強行推出後，未來對中小型科企的影響不小，試想想，有多少中小企願意多付10萬美元去聘請一個剛畢業而未知工作能力如何的畢業生？當人才減少流入，美國的科技發展，長遠得看美國是否能培養出足夠自家人才填補。可是，為什麼美國在學術及科技行業需要輸入的優秀人才特別多？這也許與各國學習及學術文化有關，非付費便能培養出來。政策如無改動空間，長遠不利欲以人工智能持續領導全球的美國。這種保護主義的意識形態抬頭，日後或不時為美股帶來「小黑天鵝」，亦對美國製造業回流帶來新障礙及額外成本。以現時美國市場的估值，容錯率已愈來愈低。

靠運氣贏錢，憑實力輸錢

 靠運氣賺回來的錢，憑實力輸返出去

HKEJ - 李聲揚 Ivan Li 2025-09-19 [短炒致富危險過中頭獎打NBA](投資心理)

今年是筆者史上最賺錢的一年（計及收入和股票升值），聽落自鳴得意，實則合情合理。環球股市回報不錯，筆者長期維持100%股票，雪球愈滾愈大，回報金額創新高，合理之極。不過筆者近期卻在節目中大談2008年金融海嘯時槓桿買股票，結果輸身家的教訓。得意之時，就要反思一下，是為「心靈rebalancing」。

 

近期同文畢老林和涂國彬都提到暴富後破產，畢兄講中頭獎，涂兄講NBA球星。筆者當年沒暴富，也沒破產（雖然也輸到負資產），雖然程度有分別，但原理一樣。

 

隨機騙局 好運當實力

 

明明無數前車可鑑，但為何頭獎幸運兒、NBA球星，以及槓桿買股票的人（當年的筆者），仍是不停犯錯？皆因燈蛾撲火，乃是天性。想事先預防，就要了解問題本質。本質是什麼？是Fooled by Randomness，是不理解skill versus luck，把好運誤以為是自己能力。是因為迅速致富，跳過了中間過程。新一代普遍專注力較低，看電影兩倍速都嫌慢，這尤其危險。人貴自知，但既然是貴，就必然罕見。

 

《聖經》提到，「不勞而得之財必然消耗；勤勞積蓄的，必見加增。」年少時不自知，認為講法荒謬：一億就是一億，如何獲得，有何分別？發了達就收手，60/40股債配置，我都懂啦。金融理論和模型，可沒有「一億如何來」此一變項。

 

長大了，明白到理財投資，七分人性三分科學。首先，致富太快，不會有時間反思。第一代的創業家多數勤儉，皆因窮過，財富也是慢慢累積，但後人就不會如此。

 

不過，更關鍵是財富暴增，改變了人對自己的認知。自己搵到錢，當然是能力表現。畢兄文中主角，一天中了兩次彩票，換着今日，應該可以開班教人。不是嗎？近日股市熾熱，常有朋友叫筆者點評若干基金，朋友說基金近兩三年表現不錯，基金經理也講得頭頭是道。筆者答曰：本人近兩三年表現更勝該基金經理，文章更頭頭是道，就只是沒有人家靚仔。

 

 

 

公仔劃出腸：skill versus luck，幾年表現好，不只基金經理以為自己是天才，就連旁觀者都信了。但講回報，比得上於一天內中兩次彩票嗎？只是在貴價辦公室、漂亮銷售人員，以及一堆術語包裝下，整件事好像比「中兩次彩票」專業一點。此乃表相，世人卻目迷五色。

 

中頭獎、球星、槓桿買股票賺錢，何者最危險？三者之中，彩票致富可能最「人畜無害」。多數人都知道，買彩票只是講運氣，即使中獎，都不會認為自己真的「有能力」，頂多覺得自己「行運」。過大海賭多幾鋪是人之常情，但是不少香港人提到中頭獎後會繼續「扮嘢」上班，可見他們有一定自覺。

 

NBA球星就不一樣。打得NBA，哪怕是最「水皮」的，都是人中之龍，肯定是skill主導，能力帶來財富。問題是，球星即使頭腦簡單，都總會知道職業生涯不長。弔詭的是，這卻令球星更加「今朝有酒今朝醉」。正如涂兄所言，不少球星出身貧苦，家庭複雜，肯定是原因。另一原因是風氣：就當球星早早學會理財，但隊友花天酒地，自己不賭幾手，如何有朋友？隊友「搞生意」，買加密幣，難道和隊友講「我出糧月供SPY」嗎？

 

英超球星拿索斯（Graeme Le Saux）帶份《衞報》練波，練完波去參觀博物館，被視為怪胎；再加上不少球星女伴輪流轉，私生子一堆，甚至球星父親也如此。搵得幾年錢，身邊盡是「有急事」的遠房親戚和霧水妻兒，再多的錢也散盡。人不風流枉少年，要潔身自愛，並不容易。

 

不過筆者認為最危險的，是投資（或炒股）迅速致富。中頭獎或打NBA的，屈指可數，未必關你事；但投資迅速致富，身邊總有一個，說不定你就是下一個。

 

自我膨脹 易輸身家

 

投資迅速致富的最大問題，是令自我膨脹。中頭獎的還有幾分自知，打NBA的都知不可能打到50歲。但投資迅速致富的人，必定以為自己是畢非德再世。10萬炒上100萬我都得，100萬上1000萬有何難度？那些「專家」說一年回報率10%，只是他們不濟。

 

自我膨脹，才是令人輸身家的主因。即使私生活檢點、不揮金如土，也往往走上悲慘的結局：像筆者當年一樣。明明是luck，卻以為是自己的skill，理所當然的就會愈買愈大；加上坊間混賬的「贏要谷，輸要縮」教條，肯定是乘勝追擊，不會「得些好意須回手」，否則被人笑是「回塘」。如此下去，根據「每幾年一次熊市」的歷史定律，一般都是未財務自由，已經沒頂。何況正如涂兄所言，今天你說炒上1000萬就收手，到你有1000萬，自然有不同想法。

 

筆者2004年入職銀行，2006年做分析員。港股由2003年開始，年年都升，2007年「港股直通車」更叫人如癡如醉。論市況熾熱，比今天美股有過之而無不及。人性記遠不記近，由筆者認知開始，那時港股就是每年升。當時說法是十年牛市剛起步，什麼股災？

 

雪上加霜的是，筆者做金融，股市興旺下，升職加人工停不了。當時年少，精力旺盛又未結婚買樓，金錢和精力都恍似用不完。分析的股票又大升，客戶稱讚，自己買的ETF也升（分析員不能炒股），女伴也多，如何不自滿？筆者公司並非一線大行，筆者也只是小混混，都已經如此。想想那些大行才俊，如何不當自己是宇宙中心？但後來「港股直通車」煞停，翌年爆發金融海嘯。筆者當時只買ETF，但因為做槓桿，也只有全數輸光離場，損失七位數，所有積蓄賠光，倒欠銀行六位數。驚未？幸好保住份工，還清欠款不難，以後就不再做槓桿。

 

當然，對近幾年炒美股的人來說，以上只是「鴉烏婆捉你」的鬼故事，他們認為筆者嚇小朋友，「今次不一樣」，正如2007年筆者也這樣想。

 

反思己過 避免沒頂

 

想避免沒頂？除了老套（但有用）的分散、分段、不要槓桿外，還有個比較針對人性的做法：就是看自己的失敗個案。看別人（例如筆者）的失敗，作用不夠大，因為你只會覺得是對方無能，自己不一樣。不過，人生總有起跌，得意之時，不妨想想自己出事的日子，警誡一下。這也是筆者近期分享自己經歷的原因，既為警世，也是自省。

 

相傳古羅馬將領凱旋回歸，身後總有奴隸提醒：Memento Mori，本意為「記住死亡」，引申義是「花無百日紅」。記住，當你成功、意氣風發、人人稱讚時，其實你並沒有他們說的那般好；同樣地，一沉百踩，你成為過街老鼠時，你也沒有他們說的那麼差。股市也是如此，總是升也升過龍，跌也跌過龍。升市時自我批判，跌市時自我鼓勵，聽落精神分裂，卻是良方。畢竟Only the paranoid survive（只有偏執狂存活）。

HKEJ - Ivan Ho 2025-09-19 [港股乍現三種A股炒作模式]

北水佔港股交易量比重愈來愈大是不爭事實，隨着佔比日增，A股市場的交易手法，亦開始經常在港股市場上出現。例如近日的藥捷安康（02617）事件，超前交易港股；以及出現假突破和大型震倉的情況漸增。如日後正式把人民幣櫃枱納入「港股通」內，具A股市場特色的走勢將與日俱增。惟中港資金融合是大趨勢，如做法沒違法，香港投資者只可更新對港股多年來的認知。

 

貨源歸邊 莊家挾高殺落搵銀

 

藥捷安康事件，是典型貨源歸邊的莊家炒法。由於該股自由流通股數僅550萬股，只需3億元多資金已可貨源歸邊，結果吸引了北水「儲貨」後炒高10倍。這種掃乾股份而挾高股價再獲利的炒作手法，滿滿是A股市場連漲數個停板再殺落的風格。由於藥捷安康的每手最低股數為500股，本地散戶參與程度已因此而減少，受影響投資者或較少，反而是吸引了內地喜歡炒作的散戶參與，每天買賣的交易券商不少是「北水牌」及中資券商香港子公司。

 

由於事件涉及兩地資金，中間是否有資金特意炒高散貨其實較難查證，香港證監難以到內地查訪，而中證監亦難以到港搜查資料。要源頭杜絕問題，就是要問為何會把自由流通股數如此少的股份置於「港股通」的名單內。

 

一波未平，一波又起，昨天又有一隻炒貨源歸邊的股份香港寬頻（01310）。此股的主要股東已接受中移動的收購條件，但因此披露了公眾持股不足25%，公告發出後，本身在「港股通」名單上的股份即獲大量北水「加持」，升幅又超50%。作為散戶也許只能認清哪些是貨源歸邊炒作，無謂火中取栗。

 

除了這種炒法，我也留意到可能出現的超前操作（Front running）。早年未有「港股通」前，H股的超前操作，是買入H股後，再到內地媒體散播傳聞，炒高A股後即同時獲利H股。近日的做法有點反轉，每當港股不跟內地股市突破，往往午後便會迎來A股掉頭急跌的局面。為什麼平日老是跟着A股走的港股，有些日子突然怎升也不跟，甚至微跌，到下午時A股又「巧合」地轉勢呢？我難以考證原因，但隨着北水持貨持續增加，類似情況年內發生次數也大為增加。

 

用較合理的解釋，是本來北水便計劃要沽A股及H股，但何不先後次序調一下，先沽H股再沽A股，甚至是預先沽期指，便可以沽得較好價格。如果兩者同步沽，沽貨的價格便會較低。實際例子就如昨天上午時A股反覆向上，且突破阻力位，但周三（17日）強勢的港股就是不跟，下午便迎來上證指數突跌近2%，至3800點。

 

最後多介紹A股市場一種操作方式，便是經常出現在重要關口前假突破（升或跌），再大幅逆轉行情，因為內地太多投資者信奉技術分析，當假突破出現時，很易會引來大反轉的行情。

 

假突破再大逆轉 散戶易中招

 

以升市為例，走勢上即是先突破前高位阻力，之後再突然跌破，便常導致股價大幅插水，爭相獲利的恐慌情緒。可是，洗倉後翌日又再回升，散戶們常常高追低位止蝕。香港也有不少投資者喜歡參考技術指標，當港股經常跟隨A股出現類似走勢，投資者或一時難以適應，很容易兩邊止蝕，特別是炒衍生工具或期貨的投資者。

 

介紹了3種A股市場經常出現的炒作模式，還是還原基本步，投資仍是首重公司盈利、前景及估值，火中取栗的遊戲最好不要參與。而面對北水超前操作H股及反技術走勢打法，只好緊守勿因心雄而愈升愈追，反而養成分段買入，分段沽貨，用平均價對抗北水加入後，港股不斷增加的波幅，讓自己減少受這些雜訊影響。

HKEJ - 金人點睛 2025-09-18 [江湖再現市夢率]

9月17日，中港股市繼續表現強勁，A股稍微消停，到港股接棒，三大指數全天呈現單邊上漲，市場做多情緒尤其高漲。在權重科技股助力下，恒生科技指數抽升4.22%，報6334點；恒指漲1.78%，逼近27000點大關；國企指數上揚2.24%，三者均刷階段性新高。盤面上，大型科技股強勢帶動大市造好，自研晶片業務獲看好，百度（09888）飆近16%、阿里巴巴（09988）進賬逾半成，京東集團（09618）、美團（03690）、騰訊（00700）、小米（01810）均走強。

 

技術封鎖毫無作用

 

升市主要是借助兩項大消息。一個是外媒報道的中芯國際（00981）測試國內首個DUV光刻機，但好像並不是最新的消息，測試應該早就有，因此圈內比較冷淡，但是已經足夠刺激股市了，直接讓中芯創出歷史新高。這是0到1的突破，對於光刻機，小金人還是覺得DUV應該一年內沒問題，中國在成熟製程晶片現在一年出口千億美元，這塊未來5年中國應該可以席捲全球。當然，這是因為台灣已經是升級到先進製程晶片，現在台積電在7納米以下晶片的市場佔有率接近70%。其餘的才是南韓和美國分食。至於大英帝國、德國、法國這方面幾乎沒發言權。

 

更重要的EUV光刻機，中國現在還在研究階段，我覺得5年至7年有一定機會，不確定性還是頗大。可是，最後也是時間問題，西方所謂的封鎖根本沒用。

 

另外一件大事就是百度的急升，一方面和招商局開展合作，百度昆侖芯預期獲得重要客戶的大額訂單（十億級），而且可能繼續放量；作為仍在低位的半導體股票進行了補漲。

 

8月21日，昆侖芯在中國移動（00941）的集採中就獲得大單，最近又有很多大企業採購昆侖芯晶片；百度大漲就是從8月開始的。中芯和百度的強勢，也造就了科指終於突破了今年3月份的高點。

 

A股半導體和科指就像內地AI概念的一體兩面，一個靠夢想，一個靠業績與開支，實現了從去年低點以來相當的漲幅。

 

百度炒起背後4敍事

 

百度昨飆近16%，收報131元，這當然很扯，可是現在全世界股市都是這麼扯。百度好歹搜尋業務也值每股85元至90元，其他的就真是夢想的價格。小金人沒有百度，也捏着鼻子買了一點點（利益申報，只有一點點），買得很不舒服。還能怎樣？只能說市場氣氛一旦好起來，大家又願意給夢想估值了。

 

百度管理層最近很激進推廣他們公司，列出4件「估值敍事」：

 

一、現金300億美元，別忘了百度市值還不到500億美元；

 

二、AI生態軟體體系+AI雲能力，說公司這方面強吧？還真算不上，可是有點東西，不算很弱，畢竟最近Google股價怎樣大家也是有目共睹；

 

三、Robotaxi自動駕駛，有點意思，蘿蔔快跑那時候炒過一輪，但是現在聊自動駕駛，也只能算個長期的期權，可以參考特斯拉，幸運的是，最近特斯拉股價也走得很強；

 

 

 

四、晶片+算力業務，這是近幾天暴漲的主因，百度的昆侖晶片被吹捧成媲美寒武紀，功能比華為晶片好，還說鎖定了中芯的產能。孰真孰假？我也不知道，應該有點東西吧？可是媲美寒武紀好像很扯。

 

伍德「翻紅」如歷史重演

 

為何說百度一出，市夢率上線，小金人也心有戚戚焉。2020年至2021年時，「女股神」伍德（Cathie Wood）是百度的大好友，當時強推張口閉口破壞性創新，自動駕駛、AI、認為百度市值可達1500億到2000億美元；到2022年中國科技被稱之為「無法投資」，伍德在百度也黯然離場，全面清倉。2025年伍德又變得非常紅，前兩周還來了香港，她有沒有百度我不知道。

 

可是感覺歷史又迴圈了一遍！你說小金人能不心有戚戚焉嗎？可我也不敢眾人皆醉我獨醒，我就是濕濕腳而已，注碼控制風險。

 

美國聯儲局就要重新減息了。不過，中國作為全球最低利率的市場，美國減不減，其實和我們關係都不大了；當然無論怎麼說對於外資肯定是有影響的，畢竟減息之後海外資金就要到有利可圖的地方，這也是為啥美滙指數弱勢而美元資金外溢到新興市場的主要原因。至於是下調0.25厘還是半厘，更多是對美國的影響。

HKEJ - Byron Tsang 2025-09-17 [香港M3毋須美元100%支撐] (聯繫匯率制度)

為了駁斥「一位已經移居海外的KOL」，上周本報投資版的「逃出中環」專欄作者區景連，寫了一篇題為〈聯滙為何只需與M0掛鈎？〉的文章，討論聯滙制度除了要求美金百分百支撐貨幣基礎以外，是否也有需要和更廣義的M2和M3掛鈎。

 

區先生指出，M2和M3屬於商業行為，和中央銀行根本沒有直接關係。再者，跟可以準確量度的M0不同，由於M2和M3涉及複雜無比的金融交易，其金額只能估算，金管局實在難以追蹤以確保有足夠外滙支撐。這個答案固然正確，本文目的只為這個答案補充兩點。

 

貨幣供應按流動性排序

 

語言影響思維，「貨幣供應」、「銀根」等用字，本身已是令人覺得莫測高深的術語，用英文字母加上數字變成M0和M3，就更會令人聯想起H2O或H5N1的自然科學世界，因此「你M2M3佔幾多back up先得㗎」之類的語句，才有極具權威的震懾效果。

 

為了破除迷信，先要知道這些概念的定義。金額最少的M0（亦即貨幣基礎或銀根），包括現金和銀行儲備。香港由於實行聯滙制度，兩者包括的跟歐美的有點不同。現金除了政府發行的紙幣和硬幣，還包括發鈔銀行的負債證明書；銀行儲備，則等於總結餘加上外滙基金票據及債券。

 

基礎也者是銀行可以憑着這一筆錢，製造出意義愈來愈廣闊的貨幣。最簡單的教科書例子，是你把現金存到銀行，銀行再把其中一部分借給我，我再把貸款放到銀行（同一間或另一間）。兩個戶口的存款數字加起來，就會莫名其妙地比原本的現金要多。

 

不同的貨幣供應定義，就是把這些製造出來的金額加上去：M1加入活期存款，M2加入持牌銀行的儲蓄及定期存款、存款證，M3則加入有限制牌照銀行及接受存款公司的儲蓄及定期存款、存款證（由於涉及的金融機構太多，搜集數據成本太高，美國早在2006年就沒有公布M3了）。除了金額愈加愈大，定義愈闊的流動性亦愈低：M0等同現金，活期存款出入亦相當靈活，但要動用儲蓄及定期存款就沒有那樣方便了。

 

現時香港的M0為2萬億港元。只計港元的話，M2和M3同為9萬億左右（兩者相差不大，除了是統計問題，原因之一是香港金融監督甚嚴，持牌銀行以外有官方紀錄的借貸活動相當有限）。

 

安全也要講成本效益

 

以上幾段，只是中學程度的內容，本來不值得為此浪費《信報》的篇幅。奈何社交網絡威力強大，不少的陰謀論就是利用大眾基礎知識的不足而傳播開去的。因此在今時今日，再淺白的內容都有重新包裝、一講再講的需要。

 

回說兩點補充。以金融穩定為目標，外滙儲備當然愈多愈好，只是世上沒有免費午餐，現在香港的外滙儲備約3萬億港元，比M0要多，但只是港元M2和M3的不足四成。把外滙儲備增加至4萬億以至9萬億港元，固然會令聯滙制度更無堅不摧，但此舉到底會將災難的機會率減低幾多？須知道資金有其他用途（最直接的是派錢），外滙儲備的存在有其代價，若果多幾萬億是把機會率減低零點零零零零幾，那就不符合成本效益了。打個比喻，車速愈高，交通意外愈嚴重，把全港所有道路的車速限為5公里，定能減低香港交通意外的傷亡，但代價是地上交通龜速近乎停頓。

 

想深一層，還有另一點。當遊戲規則改變，銀行的行為亦會不同。若果金管局要切實執行百分百支撐M2和M3，就需要銀行在製造這些貨幣供應的同時，像負債證明書那樣，把同等數量的美金交給金管局。在此安排下，銀行貸款的成本高昂，其業務還會剩下幾多？到時，外滙儲備根本不需要大幅增加，M2和M3自會大跌，跟貨幣基礎相差不遠（不過，地下貸款活動卻會風生水起），就如當最高車速都是5公里的時候，我們不會見到很多汽車緩慢行駛，而是汽車在路上近乎絕跡。

 

不認識區先生，也不知道他是誰。這篇文章就當是跟同一版的鄰居打個招呼吧。

HKEJ - 三條問題揀好股 買入後陪伴成長

長期主義大師安德森（James Anderson）的投資生涯中留下了許多經典案例，這些案例充分體現他的投資哲學：

 

亞馬遜：長期增長典範

 

2004年，亞馬遜還只是個「賣書的網站」，股價低迷，市場質疑聲不斷。分析師說它永遠賺不了錢，華爾街嘲笑它是「泡沫殘黨」。但安德森在一次內部會議中堅定地說：「這家公司不只是賣書，它在重構商業的基礎設施。」

 

安德森看到了亞馬遜創辦人貝索斯在股東信中的那句話：「我們今天所做的一切，是為了未來5年的領導地位。」自此深受打動，決定重倉亞馬遜，並在隨後的3年內愈跌愈買。基金淨值一度回撤超過30%，投資者寫信罵他「固執」、「脫離現實」。安德森卻淡淡然回了一句：「真正的財富創造，必須放到幾十年甚至一家公司整個生命周期的尺度上，才會顯現。」時間證明了他的遠見。亞馬遜從2004年的60美元，漲至2021年的逾3000美元，持有亞馬遜超過18年，獲得了超過40倍回報。

 

2012年，特斯拉股價僅30美元，Model S剛剛交付，產能地獄、現金流枯竭、華爾街空頭圍剿，馬斯克被媒體稱為「騙子」。安德森卻親自飛往加州，與馬斯克面談3小時。他問了一個問題：「你願意為長期願景，犧牲短期利潤嗎？」馬斯克回答：「我寧願破產，也不願做一家平庸的車廠。」

 

特斯拉：顛覆性創新押注

 

那一刻，安德森知道他找到了「非對稱風險」的極致標的──下跌有限，上漲無限。他大舉買入特斯拉，並在2016年、2018年兩次暴跌中加倉。2019年，特斯拉一度跌至180美元，基金淨值單月回撤12%，媒體標題寫着：「安德森的老派幻想正在崩塌。」

 

但安德森依然沒有賣。他說：「我們不是交易員，我們是企業的合夥人。」

 

2020年，特斯拉暴漲700%，成為全球市值最高的車企。安德森在年底的致投資者信中寫道：「我們不是預測了未來，而是與未來站在一起。」他持有特斯拉9年以上，獲得了超過60倍的回報。

 

騰訊：早期發現價值

 

2005年，騰訊（00700）剛在香港上市，市值不過10億美元，QQ被視為「山寨ICQ」，遊戲業務飽受爭議。惟安德森在報告中寫道：「這家公司擁有東方最強的網路效應，卻被西方世界完全忽略。」

 

他親自飛往深圳，與馬化騰會面。那天，馬化騰用PPT展示了「QQ秀」的變現模式，安德森眼睛一亮：「這不是遊戲，這是數位身份的商品化。」他當場決定買入騰訊，並持有至今。

 

20年過去，騰訊從一隻「小企鵝」長成橫跨社交、支付、雲端、投資的數位帝國，為蘇格蘭抵押信託貢獻了超過50倍的回報。安德森後來回憶：「我們不是因為懂中國而投資，而是因為相信人類行為的普同性。」

 

安德森對投資行業的傳統觀念提出了尖銳批評，尤其是對短期主義、過度專業化和有效市場假說的挑戰。他指出，雖然投資行業愈來愈專業化，但這並沒有使市場更加有效，反而使問題更加嚴重。

 

來自醫生世家的安德森，用一個巧妙的比喻說明問題：「如果大多數醫生告訴你一件事是真的，那大概率是真的。但如果大多數投資者告訴你一件事是真的，你最好晚一點再相信。」這種對傳統智慧的懷疑態度，是他能夠發現非共識性投資機會的重要原因。

 

在投資中，這意味着不應該追求「擊敗市場」或「預測未來12個月」，而是應該找到那些真正偉大公司的共性特徵。只要在某個時點認出其中一兩家，並願意持有十年，其餘部分做得差一些，也無妨。

 

安德森的成功，從來不是因為「買得準」，而是因為他熬得住。他曾說：「投資最難的部分，不是發現那些少數贏家，而是熬過它們的回撤。」

 

他的組合曾經歷3次超過40%的暴跌，但每次回撤之後，都創下新高。他不做擇時，不追熱點，只問3個問題：

 

1.這家公司是否擁有結構性優勢？

 

2.它的創辦人是否具備長期主義的價值觀？

 

3.它是否正在改變世界的運行方式？

 

如果答案是肯定的，他就買入，然後等待。

 

正如安德森所說：「真正的財富創造，必須放到幾十年甚至一家公司整個生命周期的尺度上，才會顯現。」在中國經濟轉型和產業升級的背景下，這一觀點尤為值得深思。

 

那些能夠長期陪伴優秀企業成長、熬過必然回撤的投資者，更有可能獲得超越市場平均的回報。最終，投資成功不僅需要認知洞察，更需要心理韌性和長期視角。

 

安德森的理念提醒我們，在追求財務回報的同時，還應關注投資的社會意義：通過資本配置支援那些解決人類重大問題的公司，從而推動社會進步和人類福祉的提升。

 

這或許是投資最高級的形式，也是安德森哲學中最具啟示性的部分。他給我們的不僅是驚人的投資回報紀錄，更是一套值得深思的投資哲學和處世智慧。

HKEJ - Ivan Ho 2025-09-15 [不懂衍生工具 別胡亂操作]

別看輕香港的散戶，以為他們都是只有十萬八萬資金嗎？筆者任職投行時主理輪證產品，已發現散戶資金量往往遠超想像，曾遇過有散戶買百萬元，甚至買了千萬元輪證。我最近有短片分析一隻Covered Call設計的交易所上市基金，獲網民回覆說這個產品不錯，但收益不會太多，已買了2000萬元當作被動收入。你可能說無圖無真相，但也可能是貧窮限制了想像。我不用一些極端例子，你看看有些騙案，騙徒輕易便騙了數百萬，可知港人有多少累積財富。

 

存款利率跌 高息產品大賣

 

港人有錢，當銀行存款息率下跌，不少相對高息的產品立即大賣。如果大家有留意本地銀行上半年業績，不難發現保險及財富管理業務此等非利息收入，盈利貢獻近半年大增。近日差不多每個散戶也有一手高息股ETF及Covered Call ETF，第二季至今市值增加近倍。可是，有錢不等於了解所買產品，不少人靠道聽途說，至今也是一知半解，特別是有些在美國市場買入更複雜結構的交易所上市基金的股民。

 

曾有網民跟我說：「高息股ETF才6厘息，不如買美國的槓桿式高息股ETF，有20多30厘息！」以此類比，那他不如買高息股的輪證，看中不是收益更高嗎？就算是香港較簡單的Covered Call ETF，也有投資者常問這ETF每年息率多少，是否好過銀行收息？事實上，那不是股息，而是期權金派發，它也不是保本產品。

 

近日市道轉旺，散戶買賣衍生工具也增加，但我可以肯定地說，了解這種產品的結構、風險，以及買賣技巧的人，比例上仍低。不少人仍流於跟從推介，或找隻成交較大的產品買，而且不明白此類產品的操作時間往往不宜太長。周三我分享了大市若受阻26200點，有機會回吐，要有心理準備獲利。數日後，有網民竟然回覆：「我當日就買26500收回價的熊證，現在被收回了！怎麼辦？」

 

首先，我整篇文章沒有建議投資者買熊證；而且，買如此貼價的熊證，本來便是非常高風險的投資。翌日大市自26300點回落至25900點，貼價熊證大賺，為什麼有賺又不賺呢？總括他的問題是：一）投資不自己分析，輸了諉過於人；二）買高風險產品卻不止賺或止蝕；三）不了解買賣衍生工具的策略與投資正股不同。

 

近日有網民告訴我，最近買了一隻「我」主動私訊她買的股份，現在股價跌了怎麼辦？一聽便知她是被一個冒認我的Facebook戶口欺騙，我哪有閒情給她貼士？最可惡的是無論我和其他網民如何向Facebook投訴，Facebook的回覆都是該假冒戶口沒有問題。細問業內朋友，為什麼呢？原來因為偷相在香港不犯法，偷內容也不犯法，而騙徒跟你的粉絲對談，Facebook不會知道內容，所以否定投訴個案。

 

騙案大增 須靠智慧分辨

 

朋友問叫人投資一定是騙局嗎？你有證據嗎？這些個案，報警也沒用。我想付款買藍剔，但有些技術設定處理不到，找支援時，他們竟說看不懂中文專頁，幫不了。接着，還看到有個扮施永青的廣告在Facebook彈出，叫人入群，卻可以輕易獲批上架。

 

我心感一人之力，難以改變大局，只想重新提醒讀者們，自稱老師幫你看看買了什麼，還主動找推介的，百分百是莊家騙徒。股市年內新高，還是希望大眾在投資時要提升智慧。少理騙徒，多花時間增加對公司、經濟及一些投資產品的了解，這也是我一直推動的。

 

說回市況，美國總統特朗普再呼籲北約與美國一起，對中國及印度加50%至100%關稅，迫使中國停止與俄羅斯的貿易，以此令俄羅斯停止對烏克蘭之戰。可是，歐洲本來就極之反對特朗普以關稅手段脅迫他國，現時如同意此舉，他日勢會面對美國將此套路恒常化。

 

此外，歐洲本身經濟已因美國的對等關稅而大受影響，再啟關稅戰，經濟恐雪上加霜，這是否其想要的結果呢？我認為這是特朗普的策略，一石二鳥，北約若答應，便可以加重對中國的壓力；不贊成，也可以成為他的下台階。即歐洲不肯用我的方法，我就不再幫你們處理這事。這憂慮會否令內地與香港股市有些壓力呢？有可能。不過，若因此憂慮而突然下跌，這反而是機會，因為最終成事機會較低，如成事，俄羅斯可能很快軟化立場，兩者結果都是日後股市回穩。

HKEJ - Ivan Ho 2025-09-12 [人工智能當炒 2月行情望重演]

美國最近又有新方式炒起人工智能（AI）股，就是大型企業特別是ChatGPT開發商OpenAI到處買新單，往後它還有一個年初承諾的「星際之門」（Stargate）計劃，價值5000億美元。

 

在市場上獲人工智能或雲企業加單的數據中心，由於加單金額對其未來盈利貢獻極大，被揀中合作的企業，股價立即一夜飛升。同時，股價爆升，亦令市場發現數據中心及基建的需求似乎仍在爆發性增長。

 

在此，筆者先帶頭盔，OpenAI仍是大幅虧損的公司，但市場非常看好其前景，所以不少投資者和銀行願意向它提供大量資金。去年OpenAI虧損50億美元，因此現時承諾的合約價值，到一、兩年後會否因人工智能發展情況不同而未能實現，這也不能排除。然而，投資者一定先看眼前有機會入賬所帶來的盈利，是故一眾人工智能基建股及晶片股急升。

 

發展雲基建 國策全力撐

 

美國相關股份急漲，港股市場聚焦阿里巴巴（09988），原因是其雲業務。美國調研公司Omdia報告表示，今年第一季，阿里在內地的市佔率為35.8%，穩佔龍頭位置，而騰訊雲及百度雲等只是單位數字。適逢阿里近日動作多多，宣布發債用以增加雲基礎設施，美國人工智能基建「加投」熱，似乎也在中國乍現。

 

畢竟，中國政府提出發展「人工智能+」的國策，要發展的話，數據中心及相關基建還是要建立的，而這部分投資比起美國規模還是差很遠，市場上暫時亦只有阿里作較大資本投放。騰訊（00700）及百度（09888）相對保守一些。

 

阿里此時此刻的舉動，刺激一眾人工智能股，這次能否藉阿里加快雲建設，而出現另一波如2月時深度求索（DeepSeek）的行情呢？現時看來，資金集中於雲基建及設備股上，延伸的軟件則未見「落鑊」，始終雲基建和設備較快看到訂單，與2月相比，資金或更為聚焦。

 

除此之外，人工智能的動能提供者是電，內地上半年用電量增幅不算大，發電設備股的生意卻大增，例如哈爾濱電氣（01133）、東方電氣（01072）等，那些發電機大概不是用來打邊爐吧？畢竟建電廠不是一朝一夕的事，究竟電力設備狂接單，是否預期用電量會因人工智能發展而大增？

 

補貼加快發放 電力股起動

 

美國總統特朗普反對一切清潔能源，但中國則傾向減低火電污染，大力推動太陽能、風力和水力發電，也為企業提供不少補貼。可是，許多補貼並非立即獲得，要待地方政府稍後撥出。近年地方政府財政出現問題，令補助金一拖再拖，企業亦因而難以回收資金。電平價上網，奈何補貼卻遲遲未收到，當收不回資金，也難以再投資，經濟活動停頓。

 

儘管很多清潔能源企業賬面賺錢，惟近年應收賬大幅增加，部分派息能力也受影響，就算盈利穩定，其股價仍大幅下跌。

 

中央去年推出政策，為地方政府化債，要求加快清還企業欠款，目標於2027年完成。近日筆者留意到不少企業陸續收到這些遲來的補貼或應收賬，這對估值極低且被欠錢的國企來說，絕對是有利估值修復。

 

這些清潔能源企業，上游企業獲設備大單，電廠及建設電廠者開始收回補助金，未來可能受惠於人工智能發展所帶動的電力需求增加，財務及業務勢頭也轉勢，難怪自7月以來，股價已悄悄起動。

 

如果市場複製2月行情，電力相關股或許比上一階段旺場。