半年前我在這個專欄寫過一篇〈儲局舊部引爆鮑威爾「豪裝」事件〉，討論聯儲局總部裝修超支的問題，當時指這並不是一件小事，現在應驗了。
事緣去年7月，有共和黨眾議員把聯儲局超支一事轉介司法部，指控鮑威爾就此在國會作證時說謊，低估了建築費用。這件事似乎不了了之，但到了上周六，聯邦檢察官突然向鮑威爾發出傳票。這個動作，當日沒有公開，到了周日才由鮑威爾主動公諸於世，罕見地發布官方影片，披露司法部正開始對他展開調查，直指這是有政治目的之舉動。事先張揚法律糾紛，特地拍片發聲明澄清，是聯儲局史無前例的做法。
主動拍片 抵消壞消息衝擊
消息一出，前任聯儲局主席以及各地央行的現任主席，齊齊出聲譴責，社交媒體上亦一片嘩然，各式各樣的末日預言如天上繁星，「美國正步向香蕉共和國」、「對制度信任完全崩潰」、「美國債市即將塌下」等，人人都在幻想周一開市的慘烈景象。
結果，美股期貨確實曾一度下跌，但很快就回穩，周一股市收市時微升。美債息率和美元亦只見輕微下滑。金價雖然再破紀錄，但升幅不算異常。整體來說，市場根本不把鮑威爾被查當一回事。
為什麼？最大路的解讀是投資者視之為政治鬧劇。政府工程超支這種事，在美國的官僚體系其實甚為普遍，就算真有責任，聯儲局主席報細數也只是次要。即使調查繼續，也要經過各級法院的重重關卡，要真正動搖聯儲局獨立性，難度極高。
更有意思的另一解讀，是鮑威爾拍片化解了危機，甚至令市場對聯儲局的獨立性增加信心。這就涉及反事實（counterfactual）的分析了，若果鮑威爾不這樣做，等消息從其他途徑洩露才被動回應，效果會有何不同？
我們先作一個合理假設：司法部調查聯儲局主席，本身就是對聯儲局獨立性的威脅，對市場來說絕對是壞消息。市場沒什麼反應，那麼我們就可以作第二個假設：鮑威爾一定是做對了某些事，抵消了這個壞消息的衝擊。
預測市場的數據支持這個判斷。例如在Kalshi平台上，調查消息出來前，鮑威爾在今年8月前離任理事職位的機率高達八成半（鮑威爾主席任期在5月完結後，可以繼續擔任理事至2028年1月）；事件公開後，機會反而大跌至不夠六成。換句話說，市場本來認為鮑威爾很可能在主席任期完結後，就會在政治壓力下完全離開聯儲局，但他的一條短片改變了市場想法。
反過來推論，如果他保持沉默，結果很可能更差。從其他渠道洩露消息，傳聞自然更多，市場反應定必更大，到後來才被迫出來澄清，自會被解讀為刻意隱瞞，對聯儲局形象亦打擊甚大。
反事實分析 不流於事後孔明
當然，這種反事實分析永遠無法百分百確定。沒有時光機，歷史也不能重演，我們只能觀察到現實世界的一個結果。若果鮑威爾不是這樣做，到底會發生什麼事？這個看似簡單的問題，其實非常難答。
以上推論，基於幾個假設，包括「主動發聲能夠控制輿論方向」，以及「投資者會把沉默詮釋為有意隱瞞」。這些假設，當然值得商榷，但有預測市場的數據支持，我們就可以對這個解讀多一點信心了。
反事實分析是否事後孔明？事後孔明，就是根據結果講故事，既不用列明假設，也不用提供證據。市場沒反應？因為投資者不認真看待特朗普的舉動。市場大跌？因為投資者擔憂聯儲局信譽受損。無論如何，總可以自圓其說。
然而，反事實分析不同，它先提出明確假設（調查是壞消息，市場沒反應，代表鮑威爾做對了），再找證據支持（預測市場數據顯示離任機率大跌），最後才作推論（不主動澄清，結果會更差）。你不一定認同每一步推理，但至少知道結論從何而來，不是事後孔明說了算。
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